Deuda de EU, ¿cerca del nivel ‘basura’?

Hace algunas semanas, Hedgeye, la compañía de análisis de inversión en la que funjo como director administrativo, tuvo una conferencia telefónica para responder la siguiente pregunta: ¿la deuda del gobierno de Estados Unidos debería ser calificada como basura?

Dado que la deuda emitida por el gobierno de Estados Unidos se sigue comerciando a rendimientos bajos históricos, la pregunta fue difícil de responder.

Pero aunque los inversionistas están dispuestos a aceptar poco para poder volver a tener deuda del gobierno, y como Estados Unidos ha mantenido su calificación de crédito AAA, las métricas que empleamos para evaluar el balance de Estados Unidos se sigue deteriorando. 

Normalmente, un  bono recibe calificación de basura debido al aumento de su riesgo de fracaso, y por lo tanto, paga mayores rendimientos a los dueños de los bonos para compensar el riesgo. En general, el dueño de un bono está sujeto a muchos riesgos: riesgo de la tasa de interés, riesgos de inflación, riesgo actual, riesgo de duración... En este caso, por su relación con Estados Unidos, estamos más preocupados por el riesgo relacionado a los pagos futuros. Con los déficits proyectados para, al menos, los próximos cincuenta años, ¿Estados Unidos podrá repagar su deuda? Y, si lo hace, ¿bajo qué términos?

La nación más sonada que actualmente fue calificada como basura fue Grecia, donde los swaps por riesgos crediticios a cinco años, que reflejan la cantidad que un inversionista está dispuesto a pagar para asegurarse contra moras, se están comerciando actualmente 916 puntos base (bps), sustancialmente por encima de los niveles de Estados Unidos. De hecho, los swaps por riesgos crediticios para los bonos del gobierno estadounidense a cinco años se comercian a 49 bps, lo que refleja el estatus de calificación de bonos AAA en Estados Unidos.

En contraste con el precio de ambos rendimientos y swaps por riesgos crediticios, las proporciones clave que empleamos para analizar a una nación son muy similares entre Estados Unidos y Grecia, a pesar de sus calificadores crediticios tan divergentes.

Las proporciones clave son, en particular, la deuda como porcentaje del PIB, el déficit como porcentaje del PIB, y la deuda como porcentaje de los ingresos . Preparamos un análisis comparativo entre las emisiones nacionales típicas calificadas como basura, en este caso de Grecia y de Estados Unidos.

Proporciones clave: comparación entre Grecia y Estados Unidos

Déficit como % del PIB

• EU: 10.4%
• Grecia: 13.6%

Deuda como % del PIB

• EU: 86.5% (incluyendo la deuda de las empresas subvencionadas por el gobierno: 121.6%)
• Grecia: 115.1%

Deuda como % de los ingresos

• EU: 358.1%
• Grecia: 312.2%

Fuentes: Hedgeye, Morgan Stanley y CBO. 2009

En dos de las proporciones, Estados Unidos parece tener un mejor desempeño que Grecia, que sin duda es algo positivo, pero si incluimos la deuda de entidades subvencionadas por el gobierno (GSEs, por sus siglas en inglés), Estados Unidos tiene una proporción peor a la de Grecia.

También es importante considerar el futuro a la hora de contemplar la valuación y calificación de la deuda de una nación. Sobre todo hay que considerar si se espera que la nación maneje déficits futuros, y si necesitarán un incremento en el financiamiento de la deuda. De ser así, los legisladores estadounidenses podrían tener que implementar políticas diseñadas para estrechar la brecha de financiamiento, conocidas como medidas de austeridad.

El panorama de Estados Unidos luce abatido. La Oficina Presupuestal del Congreso hace una proyección del presupuesto de Estados Unidos hasta el año 2035 bajo dos situaciones; en ambas, el gobierno de Estados Unidos manejará un déficit durante el periodo de proyección y necesitará una deuda aumentada para financiar el déficit. En la situación más agresiva, en cuanto a déficits más amplios, la deuda como porcentaje del PIB se acerca a 200% al final del periodo de proyección. Hedgeye cree que incluso el panorama más agresivo podría subestimar déficits futuros.

¿Por qué podría ser peor de lo que predice la Oficina Presupuestal del Congreso?

Las cifras presupuestales actualizadas hasta la fecha, dadas a conocer en julio, subrayan el primer conductor de este déficit: el gasto. Los resultados de julio del Departamento del Tesoro de Estados Unidos indican que el país ha mantenido un déficit por 22 meses consecutivos. En el caso de la normalización del Programa de Alivio para Activos en Problemas (TARP, por sus siglas en inglés), considerado un gasto de una sola vez, el gasto por los diez primeros meses del año fiscal del gobierno se encuentra, impresionantemente, 10.4% arriba.

A pesar de esto, el gobierno de Estados Unidos no ha tomado medidas de austeridad fuertes para intentar estrechar los déficits actuales y los proyectados. Por otro lado, la mayoría de las naciones europeas han tomado medidas importantes tanto para los ingresos (aumento en los impuestos) como en los costos (reduciendo el gasto gubernamental), para poner sus asuntos fiscales en orden.

Por ejemplo, en Grecia el gobierno está implementando una reducción de 30,000 millones de euros del gasto público, un aumento en la edad de reparto de pensiones, de 60 a 65 años de edad, un aumento en el IVA, de 21% a 23%, y fijó un objetivo de reducción de déficit.

El resultado de las acciones en Europa es que, en teoría, los déficits se reducirán y los balances de deuda bajarán eventualmente. En contraste, bajo el curso actual, los déficits de Estados Unidos seguirán creciendo por décadas.

Entonces, ¿la deuda del gobierno de Estados Unidos debería degradarse a calidad de basura? Si prestamos atención simplemente a las proporciones y al panorama futuro, la respuesta es más que obvia.