Keynes ‘le falló’ a Japón

El crecimiento seguirá lento en Japón con apalancamientos fiscales que crecen de forma insuficiente; las políticas fiscales y monetarias del país fueron insuficientes incluso antes del terremoto.
mercados japon  (Foto: AP)
Darius Dale

No hace falta decir que la situación en Japón es aterradoramente trágica y que nuestros pensamientos y oraciones están con las víctimas de la crisis, tanto con las vivas como con las difuntas. Dicho esto, el riesgo crítico administrativo en el que debemos concentrarnos determina qué comprar y qué vender, y a qué nivel. Para hacerlo debemos tener una estrategia proactiva de administración de riesgo, que comprenda por completo que el riesgo siempre es latente. Como dijo Rahm Emanuel famosamente después del colapso de Lehman Brothers, "no queremos que una crisis seria sea desaprovechada".

El subibaja del Nikkei en los últimos días se debe, en gran parte, a la histeria alrededor de las advertencias por un posible desastre nuclear a sólo 220 kilómetros al norte de Tokio. Aunque estamos conscientes de esa premisa hasta cierto punto, no creemos que estos movimientos estén asegurados como "ventas de pánico", y tampoco pensamos que sea prudente "comprar las caídas". Algunas de ellas no pueden ser compradas. 

Habrá una muchedumbre de inversionistas que intentarán adelantarse a la historia de recuperación de Japón, algo que compre las bajas en la valuación, y pocos otros las comprarán en la historia de crecimiento global, que según sugiere ahora la información, se está erosionando cada vez más. Necesitaremos ver confirmaciones en los precios en los próximos días antes de sentirnos cómodos comprando valores japoneses a la baja.

Creemos que este reciente desastre natural es un llamado a la comunidad internacional de inversiones con respecto a las finanzas de Japón. Aunque no son noticias nuevas para nuestros usuarios de Hedgeye o para los inversionistas como Kyle Bass y Marc Faber, sí creemos que la amplia debilidad en las clases de activos de Japón sugiere, al menos al margen, que el mundo comprende que Japón va a toda velocidad hacia lo que acuñamos como el 'Fin Keynesiano'. 

Para ser más claros, el 'Fin Keynesiano' es un escenario en el que la gran intervención gubernamental (conocida en los círculos académicos como "estímulos gubernamentales anticíclicos") en forma de gasto de déficit, creación de deuda y políticas monetarias baratas no logran producir los resultados deseados, sino que producen tasas de crecimiento deprimidas, que hemos visto en Japón desde hace dos décadas.

Es importante subrayar que las políticas fiscales y monetarias de Japón responden a su desastre natural reciente y, por lo tanto, a sus contribuciones en sus crisis de deuda y déficit:

Respuesta Fiscal

  • Japón, que aún tiene que aprobar legislaciones financieras para el presupuesto récord gubernamental de 92.4 billones de yenes (1.1 billones de dólares), tiene en este momento 1.3 millones de yenes en fondos discrecionales del presupuesto actual, que pueden ser colocados en los esfuerzos de recuperación.
  • En comparación, los 1.3 billones son menos de la mitad de los 2.7 billones que el gobierno recaudó después del terremoto de Kobe en 1995. Normalizado para las distintas tasas de interés JPY/USD, el financiamiento actual es menor (-42.5%) que el de hace 16 años.
  • Regresando específicamente al presupuesto, que entrará en vigor en dos semanas, las medidas propuestas para financiar el presupuesto, incluyendo una propuesta para recaudar el impuesto sobre el consumo, fueron en gran medida la fuente de tensión política reciente y la causa de riñas dentro del Banco de Desarrollo en Japón, así como de una creciente división entre el gobierno central de Japón y sus oficiales gubernamentales.
  • El desastre natural actual, combinado con una baja aprobación hacia el primer ministro Kan y hacia el Partido Democrático -que está en el poder- (el 81% de los votantes y el 75% de los gobiernos locales desaprueban al liderazgo actual) garantizan que no habrá aumentos fiscales y en cuotas para ayudar a financiar el presupuesto.
  • Al igual que en Estados Unidos, el gobierno japonés enfrenta un cese de funciones potencial para julio, una vez que todos los ingresos se hayan agotado y 20 billones de yenes potenciales de deuda de bonos gubernamentales se emitan a través de una provisión especial para cubrir gastos.
  • Aunque no creemos que el gobierno japonés deje de funcionar dada la necesidad de responder a este desastre, sí creemos que su creciente incapacidad para pagar sus gastos se traducirá en una aceleración seria del suministro de bonos gubernamentales de Japón a mediano plazo. Muy probablemente esto impulsará la proporción de Deuda y PIB de Japón por encima de 210% para el año fiscal 2011, por encima del actual 208.2% usando el balance de deuda más preciso y cifras del PIB.

Respuesta de Políticas Monetarias

  • Dada la incapacidad del gobierno japonés por financiar adecuadamente los esfuerzos de alivio, el Banco de Japón hizo exactamente lo mismo que han estado haciendo desde hace años, después de haber sido convencido por Paul Krugman y otros académicos keynesianos (como Ben Bernanke) de imprimir mucho dinero.
  • En sólo 48 horas, el Banco de Japón creó 24 billones de yenes (520,000 millones de dólares) en liquidez renovada, y el gobernador del Banco, Masaaki Shirakawa, prometió que más "ayuda" financiera la garantizaría.
  • Esta última ronda de intervención gubernamental, en su intento por impulsar un mercado de acciones apalancado públicamente, es parte de las acciones del Banco de Japón por monetizar la deuda de los bonos gubernamentales de ese país a una tasa de 267,200 millones de dólares al año.

Queda claro que Japón, de forma similar a Estados Unidos, no puede costear el financiamiento de riesgos eventuales, que incluye aspectos como la recuperación de desastres naturales y guerras. Esto ejerce más presión en el Banco Central para imprimir dinero. Vale la pena notar que este concepto está cerca del centro de nuestra tesis bajista a largo plazo sobre el yen: el reciente terremoto y tsunami acercan a Japón hacia un desbalance de oferta y demanda de bonos gubernamentales impulsados demográficamente.

Pero además, debemos preguntarnos cuántos yenes puede generar el Banco de Japón para colocarlos sobre el sistema financiero antes de que la gente comience a agacharse para recogerlos. A este punto, no es ninguna sorpresa que sólo 8.9 de los 42 billones de yenes ofrecidos por el Banco de Japón satisficieron la demanda de las instituciones financieras. Japón ha estado dentro de una trampa de liquidez clásica desde hace muchos años, y no esperamos que los últimos intentos del Banco de Japón por imprimir dinero generen un crecimiento acorde del sector privado.

Nuestra visión contrasta fuertemente con las expectativas actuales, pues muchos inversionistas japoneses están entrenados para pedir estímulos cuando aparezca la primera señal de un derrumbamiento del mercado después de muchos años de intervención gubernamental.

Podemos predecir un escenario en el que el yen se siga apreciando a plazo inmediato o incluso frente a un alivio acelerado por parte del Banco de Japón. Es por esto que pensamos que el yen de Japón se seguirá fortaleciendo en esta tendencia de plazo intermedio. Con este consenso se seguirá usando el mismo modelo de un sólo factor para el yen al alza y las acciones japonesas a la baja, por lo que nosotros seguimos manteniendo una postura bajista de valores de Japón por la misma duración. 

 Dicho esto, es obvio que el crecimiento seguirá disminuyendo en la economía de la isla, y los apalancamientos fiscales y monetarios que Japón pueda aplicar en caso de que haya una crisis mayor, siguen creciendo insuficientemente a medida que pasa el tiempo.

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Traducción de Luz Noguez.

 

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