El QE3 era inevitable, ¿servirá?

La ronda de flexibilización refleja el compromiso de la Fed y Bernanke con la creación de empleos; sin embargo, con las tasas de interés tan bajas, es poco probable que la medida tenga gran efecto.
ben-bernanke-fed-3-rt.jpg  (Foto: CNN)
Martin Wolf
Financial Times -

Ben Bernanke, presidente de la Reserva Federal (Fed), ha convencido a sus colegas de tomar una decisión audaz. Por una mayoría de 11 a uno, decidieron la semana pasada llevar a cabo un programa mensual de compras de activos destinado al mercado laboral. ¿Carece de riesgos? No. ¿Tiene sentido? Sí, porque los resultados de no hacer nada serían mucho peores.

En el comunicado de prensa del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) declaró: "Si las perspectivas para el mercado laboral no mejoran sustancialmente, el Comité continuará sus compras de valores de agencias respaldados por hipotecas, realizará compras adicionales de activos, y empleará sus otras herramientas políticas como sea apropiado hasta que dicha mejoría se alcance en un contexto de estabilidad de precios. Esto también es "consistente con su mandato estatutario" de fomentar "el máximo empleo y estabilidad de precios".

Bernanke defendió esta medida en un discurso pronunciado el mes pasado en el simposio en Jackson Hole, Wyoming, organizado por el Banco de la Reserva Federal de Kansas City. Éste contenía una frase extraordinaria:

"El estancamiento del mercado laboral en particular es una gran preocupación no sólo por el enorme sufrimiento y pérdida de talento humano que implica, sino también porque los niveles persistentemente elevados de desempleo causarán daños estructurales en nuestra economía que podrían durar muchos años". Felicito a Bernanke por esta respuesta ética. Le aplaudo por reconocer que la Fed no sólo puede sino que debe hacer algo acerca de esta grave situación.

Las proyecciones económicas emitidas en septiembre por los miembros el Consejo de la Reserva Federal y por los presidentes del Banco de la Reserva Federal revelan por qué la gente que piensa de manera similar a Bernanke acerca de los males del elevado desempleo favorecerían esta acción.

La "tendencia central" de estas proyecciones es una tasa de desempleo de entre 6.7% y 7.3% incluso en 2014. Peor aún, el colapso en la tasa de empleo que se produjo en 2008 no muestra señales de revertirse. En la opinión de la Fed, la explicación del desempleo persistentemente alto y el bajo nivel de empleo es la insuficiente demanda. Por lo tanto, el desempleo se mantendrá alto hasta que el crecimiento se acelere. En las palabras del comunicado de prensa: "Sin más ajustes de políticas, el crecimiento económico podría no ser lo suficientemente fuerte como para generar una mejora sostenida en las condiciones del mercado laboral".

Significativamente, un estudio presentado en el simposio de Jackson Hole titulado "El Mercado Laboral de Estados Unidos: Statu Quo o una nueva normalidad", coescrito por Edward Lazear, un reconocido economista conservador, apoya la visión de la Fed. Llega a la conclusión de que ningún cambio estructural puede explicar los cambios en el desempleo en los últimos años.

El patrón es consistente con un desempleo cíclico excepcionalmente alto. "Es la demanda, estúpido". Esto podría no ser sorprendente. Entre 1990 y 2007, el PIB nominal de Estados Unidos -que es también una medida de la demanda agregada- creció a una tendencia de tasa anual del 5.4%. Luego cayó por un precipicio: En el segundo trimestre de 2012, se ubicaba hasta 14% por debajo de su tendencia anterior a 2008. Peor aún, la brecha entre los niveles de tendencia y los niveles reales no ha dejado de crecer. Todo esto sugiere una prolongada y preocupante debilidad en la demanda agregada.

El plan de la Fed es comprar valores respaldados por hipotecas de las agencias patrocinadas por el Gobierno Fannie Mae y Freddie Mac, a una tasa de 40,000 millones de dólares al mes. Continuará extendiendo el vencimiento de sus activos y reinvirtiendo los principales reembolsos de sus tenencias de deudas de las agencias y de los valores respaldados por hipotecas en todavía más títulos de agencia.

Estas medidas elevarán las participaciones de la Fed en cerca de 85,000 millones de dólares al mes y deberían, según argumenta, presionar a la baja las tasas de interés a largo plazo, respaldando los mercados hipotecarios y ayudando a hacer que las amplias condiciones financieras sean más acomodaticias. Por encima de todo, la Fed está comprometida a continuar con esta política hasta que el mercado laboral mejore sustancialmente.

Como era previsible, el partido republicano está indignado. Mitt Romney, el candidato republicano a la presidencia, reaccionó de inmediato diciendo que la tercera versión de la flexibilización cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés) no haría más que proporcionar un ‘pico de azúcar'. Esta respuesta no es ninguna sorpresa: Los republicanos se han opuesto sistemáticamente a todos los intentos de utilizar las políticas fiscales o monetarias para aliviar la recesión. No sé si de verdad creen en sus puntos de vista liquidacionistas o han buscado negar al Gobierno de Barack Obama cualquier éxito en la reactivación de la economía.

Una parte de mí desea que hayan disfrutado su oportunidad de aplicar su filosofía liquidacionista. Los resultados seguramente habrían igualado a los de la década de 1930: Una catástrofe económica con duraderos resultados políticos. Así que la parte más sabia de mí está agradecida de que la gente a cargo sea mucho más responsable. Como es debido, la Fed ha tratado de mitigar los resultados del colapso financiero de 2008 y el subsecuente desapalancamiento privado.

¿Funcionará el nuevo enfoque de la Fed? Sobre esto, debe haber preguntas. La Fed ha estado implementando políticas monetarias ultra flexibles desde finales de 2008 y las tasas de interés de los bonos a largo plazo ya son extremadamente bajas. Bernanke afirma que los programas de compra de activos de la Fed han aumentado la producción en casi 3% y el empleo privado en más de 2 millones de puestos de trabajo en comparación con una ausencia de medidas. Sin embargo, debido a que las tasas de interés ya están tan bajas, es poco probable que la nueva acción logre mucho. Es mucho más probable que sea útil en vez de transformadora.

Durante un largo debate sobre la política monetaria "dentro de los límites de las bajas tasas de interés", también realizado en Jackson Hole, Michael Woodford de la Universidad de Columbia aboga por un objetivo explícito del PIB nominal, por estímulos fiscales y por una estrecha coordinación de las políticas monetarias y fiscales.

Pero una coordinación más estrecha es inconcebible en Estados Unidos. Si la Reserva Federal anunciara un plan para regresar el PIB nominal a su tendencia del periodo 1990-2007, para, digamos, el cuarto trimestre de 2016, tendría que lograr un aumento del 45% respecto al segundo trimestre de este año. Ése es un indicador de la verdadera escala del déficit de la demanda. No hace falta decir que ese objetivo es enormemente improbable.

Los críticos argumentan que la nueva política de la Fed no sólo fracasará en funcionar como se espera, lo cual es probable, sino que hará un daño enorme, lo cual es mucho menos probable. Muchos han estado profetizando una hiperinflación durante años. Ese miedo es equivocado. En efecto, las políticas no convencionales ciertamente crean costos y riesgos. Pero los costos y riesgos de una demanda deficiente son mucho mayores. La Fed ha decidido pecar por exceso de expansión. Eso ciertamente es correcto. Verdaderamente es más probable que logre muy poco de lo que pretende en vez de demasiado.

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