Japón se debate entre el yen y sus bonos

Los reguladores en Japón recientemente aconsejaron a los bancos regionales que mantienen grandes cantidades de bonos del Gobierno japonés que acorten el vencimiento de sus tenencias para reducir su riesgo de tasa de interés. Ésta es una indicación de que en Tokio incluso los reguladores están cada vez más nerviosos por la salud del mercado.

Y no están solos. Sumitomo Mitsui Financial Group ha reducido el plazo de sus tenencias de más de tres años a menos de dos años.

Un alto ejecutivo de Norinchukin Bank, uno de los mayores inversionistas de Japón, dice que está menos preocupado, pero eso se debe en gran parte a que Norinchukin mantiene gran parte de la emisión gubernamental de deuda a tasa variable.

Mientras tanto, el combate continúa entre Masaaki Shirakawa, gobernador del Banco de Japón, y Shinzo Abe, líder de la oposición y el hombre con más probabilidades de convertirse en el primer ministro de Japón después de las elecciones de mediados de diciembre, sobre si el banco de Japón ha sido lo suficientemente agresivo en su flexibilización monetaria .

"El banco de Japón está bajo asedio", señalaron recientemente economistas de JPMorgan en Japón. "La tensión entre el Gobierno y el banco central está destinada a aumentar".

La preferencia de Abe por una meta de inflación explícita de entre 2% y 3% ha contribuido a impulsar el yen hasta por debajo de 82 yenes frente al dólar, por la expectativa de más compras de activos, posiblemente incluso en bonos en moneda extranjera.

Esto ha conducido también a la expectativa de que los grandes exportadores recuperarán su encanto, de que el comercio adverso y las actuales cifras de cuenta corriente se revertirán y que la economía se recuperará finalmente.

Pero de alguna manera, lo que puede ser bueno para la economía japonesa podría ser perjudicial para el mercado de deuda pública.

Considerando que el único catalizador real del crecimiento en Japón han sido sus exportaciones , lo que la macroeconomía requiere es un yen débil. Pero, ¿realmente puede Japón diseñar un yen más débil sin provocar un aumento en los rendimientos de su deuda?

En el peor de los casos, la caída del yen podría ser el catalizador de un aumento en los rendimientos de los bonos del Gobierno japonés, un mercado que es aproximadamente del mismo tamaño que el mercado del Tesoro de Estados Unidos, de entre 11 billones y 12 billones de dólares.

Esto a su vez podría desencadenar una espiral en la que los inversores no basados en el yen (un insignificante 8% de la demanda actual, ciertamente) insistan en mayores rendimientos para compensar las posibles pérdidas de la moneda, mientras que los bancos japoneses, cuya rentabilidad ha sido mínima, estarían observando pérdidas en sus tenencias de deuda pública.

En la mayoría de los casos, estas tenencias son más grandes que los libros de préstamos corporativos domésticos de los bancos, a medida que los depósitos de hogares con aversión al riesgo entran en sus arcas.

Los extranjeros se han mostrado escépticos acerca de la sostenibilidad de la carga de deuda pública de Japón desde hace casi dos décadas. Todos los gráficos que demuestran que la deuda representa ahora 220% del Producto Interno Bruto (PIB) en términos brutos.

Sin embargo, vender futuros de yen ha sido una operación fatal para muchos fondos de cobertura y algunos analistas estiman que los fondos de cobertura han perdido más dinero vendiendo futuros de bonos del gobierno japonés que en cualquier otra operación.

Aun así, para muchos, el final del juego se siente más cercano a medida que los datos recientes sobre el lado macroeconómico lucen cada vez más graves .

La economía de Japón se contrajo a una tasa anualizada de 3.5% en el trimestre pasado y los datos correspondientes a octubre sugieren que la economía se contraerá de nuevo este trimestre, según JPMorgan. Las exportaciones en el tercer trimestre cayeron 19% a tasa anual mientras que la producción industrial cayó más de un 24%. Japón ha tenido un déficit comercial durante 19 de los últimos 20 meses, según datos de Chris Wood de CLSA en Hong Kong, y registró un déficit por cuenta corriente en septiembre por primera vez desde marzo de 1981.

El ahorro de los hogares se evaporará a medida que la población de Japón continúe envejeciendo. Pero los factores macroeconómicos nunca han sido la clave definitiva para comprender lo que ocurre en Japón. Los movimientos en los mercados financieros nacionales aún reflejan los deseos de los reguladores. Si las tasas de interés muestran signos de ascender, utilizarán todas las palancas que puedan para evitar la debacle.

Por ejemplo, algunos analistas perspicaces ven la decisión de aplazar la privatización de Japan Post hasta el otoño de 2015 como una medida prudente destinada a dar a los reguladores un acceso continuo a los depósitos cautivos de su brazo de banca como otra manera de apoyar el mercado de bonos del gobierno japonés.

Sin embargo, en el mejor de los casos, los reguladores sólo podrían posponer, no evitar. Es una medida de hasta qué punto las fortunas de Japón han eclipsado que el debate sobre el futuro del mercado de deuda pública, corporativa y bancaria de Japón es más una cuestión de supervivencia que de rentabilidad.

El tiempo no está del lado de la población en proceso de envejecimiento de Japón ni de su carga de deuda.