La compra de bonos de la Fed, ¿tóxica?

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Los críticos de la Reserva Federal han advertido desde hace mucho que la flexibilización cuantitativa podría resultar en un balance general peligrosamente hinchado en el Banco Central, pero nunca ha estado claro por qué las finanzas internas de la Fed deberían importarnos a ti y a mí.

Ahora, el presidente de la Reserva Federal de Dallas, Richard Fisher, argumenta que la salud del balance general de la Fed podría afectar la salud del gobierno federal, e incluso la función reglamentaria de la Reserva Federal.

Bajo tres rondas de flexibilización cuantitativa y varios otros programas de apoyo al mercado, la Fed ha comprado la enorme suma de 2 billones de dólares en bonos del Tesoro y bonos hipotecarios desde que la crisis financiera golpeó en 2008. En ese momento, el Banco Central contabilizaba 900,000 millones de dólares en bonos y títulos en su balance general. Esos bonos se habían acumulado a través de los años en "operaciones de mercado abierto", que es la compra y venta que la Fed hace cuando realiza sus cambios de política.

De acuerdo con un comunicado de la semana pasada, la Fed pagó un récord de 88,900 millones de dólares a las arcas del Gobierno en pago de intereses por su cartera en 2012, la mayor parte de ellos eran intereses sobre bonos hipotecarios, títulos que todavía está comprando.

Como Fisher bromeó en un discurso en diciembre en Gainesville, Texas: "Ustedes están mirando a uno de los pocos funcionarios públicos que realmente reducen el déficit".

Fisher, un trasplantado de California, bronceado y con dientes brillantes, es un halcón feliz. Su hijo Miles Fisher es un actor que ha aparecido en Mad Men, algo que Fisher padre dijo que impresionó a uno de sus anfitriones chinos más que su propio título durante una reciente visita al Oriente.

Dos temas favoritos de Fisher son las virtudes fiscales de su estado adoptivo y los pecados fiscales de la legislatura en Washington DC, por la que se postuló como candidato demócrata al Senado en 1994. (También se burla de las finanzas de California en una anécdota que imagina al gobernador de California, Jerry Brown, gastando millones en estudios de impacto ambiental después de un enfrentamiento que tuvo más temprano con un coyote; es sabido que el gobernador de Texas, Rick Perry, le disparó a un coyote en una caminata matutina. ("Costo de la bala: 25 centavos. Costo para los contribuyentes: cero)".

Fisher, que actualmente no tiene voto en el Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal (FOMC, por sus siglas en inglés), ha sostenido durante mucho tiempo que una compra de bonos adicional es inútil mientras el Congreso no equilibre el presupuesto. Insiste en que la flexibilización cuantitativa no está logrando su objetivo declarado de reducir la tasa de desempleo. Otros críticos, como el inversor de bonos Jeffrey Gundlach, hicieron eco de sus afirmaciones de que la flexibilización cuantitativa se ha estrellado contra la ley de los rendimientos decrecientes.

Fisher va más allá, diciendo que la flexibilización cuantitativa no sólo es inútil, sino que es potencialmente tóxica.

"La pregunta es hasta qué punto estamos dispuestos a ir y qué tan grande será el balance general que seremos capaces de apalancar antes de que corramos el riesgo de no sólo (dañar) el bienestar financiero de la Fed, sino también el del país", dijo Fisher, durante una sesión de preguntas y respuestas después de su discurso en la Cámara de Comercio de Gainesville.

Básicamente, si la Fed mantiene sus bonos hipotecarios y del Tesoro a medida que aumentan los rendimientos, tendrá que ajustar su cartera a la baja ante los mercados. Para mantenerse solvente después de un cierto nivel, el banco central tendría que dejar de remitir efectivo al Tesoro. En 2010, la Oficina de Presupuesto del Congreso (CBO, por sus siglas en inglés) advirtió que el gobierno federal podría convertirse en dependiente de las crecientes remesas generadas por el balance general de la Fed.

"Son grandes las posibilidades de que la Reserva Federal remita un poco más de las cantidades que la CBO espera", escribieron los analistas de la CBO. "Pero también hay una pequeña posibilidad de que remita mucho menos -o nada- si vuelven a surgir problemas graves en los mercados financieros y la economía se debilita en gran medida otra vez".

Los economistas de Fisher en la Fed de Dallas observaron 50 años de tablas que se remontan a 1962 y encontraron que el rendimiento del bono a 10 años superó el 6% durante más de la mitad de ese período. Se preguntaban qué pasaría con el balance general de la Fed si el rendimiento a 10 años regresara a la norma histórica.

"¿Podría esto dar lugar a que tengamos que aplazar las remesas hacia el Tesoro o algo peor?", dijo Fisher. "Y recordará el Congreso que remitimos todo ese dinero, que hicimos todo ese dinero para los contribuyentes? Me preocupa que acabemos por llegar a esa situación, entonces tendríamos más esfuerzos para interferir políticamente con nuestra independencia".

Con el rendimiento del bono a 10 años actualmente todavía por debajo del 2%, las preocupaciones de Fisher pueden parecer muy lejos de concretarse. No obstante, en los mercados modernos en rápida evolución, la brecha entre los miedos y su concreción se ha reducido.

Hay muchos escenarios bajo los cuales las tasas estadounidenses podrían aumentar rápidamente: un fracaso para resolver la crisis presupuestaria, un alza en la inflación después de un repunte en el crecimiento mundial, o una pérdida de la fe estilo Mago de Oz en la magia de los bancos centrales.

"Los participantes del mercado simplemente asumen que imprimir dinero funciona, y punto. Por ahora", dijo Lorenzo Di Mattia, gerente de fondos de cobertura del Sibilla Global Fund, en un correo electrónico. "Cuando esa percepción cambie, va a ser devastador. ¿Cuándo? Hay 90% de probabilidades de que suceda en los próximos cinco años, pero menos de 10% de posibilidades de que suceda este año, diría yo".

Las preocupaciones de Fisher quedaron evidentemente ventiladas en la última reunión de la Fed en diciembre. Algunos operadores fueron sorprendidos por el entusiasmo de los banqueros para discutir la "estrategia de salida" de la flexibilización cuantitativa.

"Hay un debate dentro del FOMC acerca del balance general de la Fed", dijo Quincy Krosby, estratega de inversiones de Prudential Financial, señalando las minutas de diciembre de la Fed. Y no es sólo un debate de halcones contra palomas, es en gran medida un debate sobre cuánto puede tomar la Fed, y qué tipo de dislocación habrá cuando la Fed comience a salir".