Inversores temen posible impago de EU

Muchas personas han señalado que, al menos hasta esta semana, los inversores han restado importancia en gran medida a la posibilidad de un cierre o impago de la administración de Estados Unidos... eso no es del todo cierto.

Hay un mercado en el que los inversores parecen estar volviéndose locos por los últimos enfrentamientos económicos en Washington: el mercado de la protección contra la deuda pública.

Si estás familiarizado con la crisis financiera, como estoy seguro de que lo estás, entonces es probable que hayas oído hablar de los credit default swaps, o CDS. Estos contratos son básicamente seguros contra la posibilidad de un impago de los bonos.

A diferencia de la mayoría de los seguros, los contratos son negociados y cotizados sobre una base diaria. John Paulson, por ejemplo, compró contratos de CDS contra los papeles hipotecarios subprime y cobró miles de millones cuando los prestatarios no pudieron pagar sus hipotecas.

Al igual que otros títulos, existen contratos que son negociados para las compras del Gobierno también. Y el precio de ellos se ha disparado recientemente, hasta 475% en las últimas dos semanas. Ahora cuesta 46,570 dólares asegurar 10 millones de dólares en bonos de Estados Unidos contra el incumplimiento por un año, un alza desde los poco más de 8,000 dólares a mediados de septiembre, de acuerdo con la empresa Markit.

¿Significa eso que está en proceso una gran venta en corto estilo Paulson en contra del Tío Sam? No necesariamente.

En primer lugar, el mercado de los CDS no es tan grande. Ya en 2011, cuando estábamos cerca de otro potencial impago a causa del techo de la deuda, los precios de los contratos sobre la deuda pública se dispararon, y alrededor de 250 millones de dólares en valor nocional -que es la cantidad contra la cual te estás asegurando (25 de esos documentos de 10 millones)- estaban siendo comprados y vendidos cada día.

Lo anterior significa que podrías haber comprado todos los contratos vendidos cada día por menos de 1 millón de dólares. Eso no es mucho para controlar un mercado. No hace falta una gran cantidad de dinero para hacer subir los precios, pero eso no quiere decir que el mercado esté siendo manipulado. El punto es que no se necesita mucho para hacer subir los precios.

En segundo lugar, el mercado es extraño , empezando por el hecho de que los credit default swaps generalmente están tasados en euros. La idea es que si el Gobierno de Estados Unidos se quedara sin dinero, el dólar estadounidense esencialmente sería inútil, o valdría mucho menos. Así que, ¿quién querría que le pagaran en dólares? Pero si el precio del billete verde cae lo suficiente, quien será capaz de comprar los euros para poder pagar las indemnizaciones de los contratos que vendieron?

¿Sirven los CDS?

Los contratos de CDS contra la deuda pública de Estados Unidos son esencialmente seguros contra el fin del mundo, pero si llega el fin del mundo, ¿quién va a estar allí o quién será lo suficientemente solvente como para hacer valer los contratos? En la mayoría de los escenarios, los compradores no cobrarán.

Sin embargo, el único escenario en que podría tener sentido es un impago por el techo de la deuda en que el Gobierno tiene el dinero para realizar sus pagos de deuda, pero tiene que dejar de pagar sus cuentas debido a una enfrentamiento por el techo de la deuda en Washington.

Técnicamente, todo lo que se requiere son tres días para que la administración falle en los pagos y los titulares de los CDS puedan cobrar. Ése es el escenario moderado al que Matt Levine apuesta para explicar el aumento en los precios de los CDS sobre la administración estadounidense.

La International Swaps and Derivatives Association, el órgano regulador que determina cuándo se pagan los créditos, ya antes ha cambiado las reglas sobre la marcha. Grecia fue declarada como un no-impago, a pesar de que los tenedores de títulos se vieron obligados a aceptar menos de lo que habían prestado.

Es posible que alteren la definición de impago si el Gobierno de Barack Obama no quiere ser visto como un holgazán . Es más, si todos piensan que los títulos estadounidenses eventualmente serán pagados, entonces probablemente no caerán mucho más en valor, y aún así no habría ningún valor real en el hecho de tener contratos de credit default swaps.

He aquí otra razón por la que esos créditos sobre la deuda pública podrían estar subiendo: los nerviosos inversores bursátiles. Las acciones son un mercado que tiende a reaccionar a las preocupaciones sobre la deuda. El promedio industrial Dow Jones perdió 635 puntos el lunes después de que el Standard & Poor's rebajara la calificación de la deuda de Estados Unidos.

Los precios de los bonos de hecho subieron. La cuestión es que realmente no hay una buena manera de asegurarse contra una caída en el mercado de valores. No hay CDS contra los papeles. Podrías cubrir tu cartera al tomar un equivalente en corto de una parte de tu cartera. Pero entonces estarías renunciando a una gran parte de tu rendimiento si el mercado siguiera subiendo, que es lo que ha ocurrido recientemente, y la causa de que casi todos los fondos de cobertura hayan tenido un desempeño mediocre este año.

Otra cosa que puedes hacer es simplemente salir del mercado de valores. Pero eso también ha sido un mal negocio recientemente. Estando en un alza de 16.9%, salir de las acciones durante un mes, que es aproximadamente el tiempo que tendrías que esperar al margen durante la pelea por el techo de deuda , te costará alrededor de 1.4 puntos porcentuales.

El impago

Resulta que comprar contratos de CDS es una de las formas más baratas de asegurar una amplia cartera contra un eventual impago. Si lo haces de esa manera te costará alrededor de 2.3 millones de dólares asegurar una cartera de acciones de 500 millones de dólares. Esto puede sonar como mucho dinero. Pero si esa cartera sube 1%, tú recibes 5 millones de dólares, el doble de lo que pagaste por asegurar toda la cartera frente a un impago.

La estrategia no es infalible porque esos mercados no siempre se mueven juntos. Pero no tienes que cobrar los créditos. Solo necesitas que suban para que puedas venderlos con un beneficio. Los papeles no van a caer a cero, únicamente bajarán. De todos modos las correlaciones son lo suficientemente buenas como para la mayoría de los modelos de los operadores, que siguen siendo generalmente ciegos a los cisnes negros.

Así que, ¿por qué los inversionistas no han hecho una venta masiva de las acciones ante la previsión del desencadenante shutdown y el impago de la deuda? Una respuesta: Wall Street es más inteligente que eso: está comprando contratos de CDS.

Eso haría, desde luego, que el Dow y el S&P 500 fueran indicadores sin valor de la probabilidad de un impago del Gobierno, o cuán perjudicial podría ser. Sin embargo, eso probablemente no evitará que algunos legisladores digan: "Oye, si Wall Street no tiene miedo de un impago, ¿por qué debería yo tenerlo?" Todo esto conduce a un muy mal resultado para casi todos, excepto tal vez para los titulares de contratos de CDS.