Brinde por la creación de valor

Puede ser vino viejo en una botella nueva, pero, sin duda, merece volverse a embotellar si eso lo ha
Leif M. Sjöblom

En la actualidad, el concepto de valor para el accionista está teniendo una creciente importancia y atrayendo una progresiva atención de la prensa de negocios. Algunas compañías, como Coca-Cola, con frecuencia se citan entre las que han abarcado con éxito el valor para el accionista, y excedido tanto los resultados operativos de la competencia como las proyecciones financieras de la industria.

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Las empresas europeas han tardado más en adoptar el concepto, pero su número aumenta con rapidez. En 1995, la compañía sueca Astra, la firma de farmacéuticos de mayor crecimiento en el mundo, vinculó dividendos de la alta gerencia a la métrica del valor para el accionista. Corporaciones como Pirelli y Ciba Specialty Chemicals atribuyen una gran parte de su fenomenal éxito a su capacidad de pensar en términos del valor para el accionista.

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¿Qué significa este concepto y por qué es tan atractivo para los gerentes? Las concepciones sobre el valor para el accionista y la utilidad económica (así como sus múltiples derivaciones) raramente son nuevas.

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La premisa básica es simple: si usted pide dinero prestado a un interés de 6% e invierte para ganar 8%, puede mantener la diferencia de 2% (utilidad económica). Las compañías piden fondos prestados a los bancos y accionistas, y los invierten en el negocio. Si la retribución es mayor que el costo de estos fondos –esto es, la mínima que los inversionistas como bancos y asociados esperan obtener del dinero que pusieron en el negocio– el exceso pertenece a los accionistas. Y la compañía crea valor para ellos.

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Hay diversas razones por las que este viejo paradigma de negocio se está volviendo más popular, pero ahora con un enfoque más agudo:

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A. Las compañías, particularmente en Europa, son más dependientes hoy en día de los inversionistas privados que hace 10 años. Antes, una empresa sólo tenía que ir al banco local por dinero. Hoy, la competencia por los fondos financieros es global y cada vez más intensa. Los bancos se están consolidando, y su desempeño está siendo escrutado más de cerca, lo que significa más competencia para el préstamo bancario.

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B. Varios gobiernos tienen que financiar sus crecientes déficit. En lugar de obtener fácil acceso a los fondos de los bancos y compañías de seguros, muchas firmas tienen que competir con sus gobiernos por estos fondos. Esto significa que los inversionistas privados se están convirtiendo en una alternativa cada vez más atractiva.

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C. Los mercados de valores se están volviendo un árbitro más estricto del desempeño de las empresas. El incremento de fusiones y adquisiciones pone el reflector en la creación del valor para el accionista.

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D. La competitividad en el negocio siempre en aumento quiere decir que todos los aspectos de la estructura de costos de una compañía pasan por escrutinio.

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Por ejemplo, el costo de capital de Pirelli era de 12.5% en 1994. Como parte de su estrategia de mejora en el valor para el accionista, éste se redujo a 9% para 1997. Los ahorros resultantes fueron significativos y el menor costo de financiamiento permitió a Pirelli realizar nuevas inversiones que fueron fundamentales par darle un giro a la empresa.

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Las corporaciones ya no pueden darse el lujo de pasar por alto dichos ahorros. Y sólo aquellas que sean capaces de atraer el financiamiento de bajo costo pueden permitirse elevar sus inversiones y, por lo tanto, adelantarse a la competencia.

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Un argumento final en favor de la creación de valor para el accionista es que el concepto provee una manera relativamente simple e intuitiva de ligar la estrategia y la fuerza propulsora del desempeño del negocio al rendimiento financiero, como lo consideran los inversionistas.

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Hoy en día, los inversionistas cuentan con muchas alternativas a las que destinan su dinero. La decisión está basada en la retribución que esperan obtener, pagos de intereses para los bancos, dividendos y precios más altos por acción para los accionistas.

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Con el fin de proveer estos rendimientos, la compañía, a su vez, utiliza estos fondos para invertir en instalaciones de producción y nueva capacidad para generar ventas de productos y servicios, por ejemplo. Si la remuneración que genera la compañía –esto es, la utilidad neta de operación después de impuestos (NOPAT, por sus siglas en inglés)– excede los requerimientos mínimos de los inversionistas externos, la empresa está generando utilidad económica. Y esta ganancia es un fuerte indicador interno del precio de las acciones de una compañía.

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Nótese, sin embargo, que la utilidad económica es diferente a la utilidad neta contable. Una empresa puede ser lucrativa en el sentido tradicional, pero aún generar una utilidad neta negativa y, por lo tanto, destruir el valor para el accionista. El recuadro muestra que, aunque Pirelli tenía una utilidad neta contable tanto en 1994 como en 1997, no creó valor para el accionista en el año base.

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Lo atractivo del modelo de valor para el accionista es que el proceso de creación del valor puede vincularse a ciertos propulsores críticos del desempeño del negocio. Entre 1994 y 1997, Pirelli se convirtió en una compañía creadora de valor al incrementar los márgenes de utilidad del negocio sin agregar nada al capital invertido, y reduciendo en forma dramática el costo de aplicación de fondos al negocio.

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Otra corporación, Ciba Specialty Chemicals –una de las primeras empresas europeas en implementar un método de creación de valor para el accionista– confeccionó su estrategia con base en tres importantes propulsores del valor: crecimiento en ventas, rentabilidad y uso eficiente de activos.

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El concepto de valor para el accionista no es nuevo –es más bien vino viejo en una botella nueva–. No obstante, ayuda a las empresas a enfocarse en la sencilla idea de que necesitan ganar mejores rendimientos que el costo del capital invertido. Muchas compañías descuidan el costo del capital –que es en realidad un elemento significativo– en su administración diaria del negocio. Los gerentes cuidan sus cifras de costos y utilidades como halcones, pero muchas veces fallan en considerar íntegramente el capital que está invertido en el negocio.

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Aunque el método de creación de valor para el accionista ha recibido mucha atención, no todas las empresas tienen éxito en implementarlo. De hecho, las puestas en práctica que han tenido mayor éxito se caracterizan por tres rasgos comunes:

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1. Especialización.
La época de los conglomerados diversificados ya terminó. Ahora, lograr la masa crítica en segmentos de mercado seleccionados, a través de mayor consolidación y enfoque en el negocio medular –gracias a las fusiones, adquisiciones y transferencias de activos– es el nombre del juego. Los inversionistas tienden a considerar a los conglomerados como dinosaurios; por consecuencia, a menudo se negocian con 10-20% de descuento comparados con negocios similares, pero mejor enfocados.

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La reestructuración de Pirelli se logró primero eliminando una amplia cartera de negocios no relacionados. La megafusión entre Ciba-Geigy y Sandoz es otro ejemplo de este método. La antigua Ciba, con sus negocios industrial y farmacéutico, estaba bastante enfocada y muy extendida para atraer a los inversionistas. Durante muchos años, Ciba-Geigy tuvo un desempeño pobre en la bolsa de valores. La cartera del negocio era simplemente demasiado grande, diversa y compleja para manejarla de manera óptima.

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Es muy difícil para un equipo de la alta gerencia tener la suficiente pericia y dedicar la atención justa para manejar, al mismo tiempo, productos tan diversos como pueden ser los medicamentos antireumáticos, los pigmentos para pintura de automóvil y los blanqueadores para detergentes, cada uno dirigido a mercados completamente diferentes y que requieren estrategias individuales. El flujo de efectivo que proporcionaba este negocio se utilizaba para abastecer a I&D (una unidad de la empresa) y al crecimiento en el sector farmacéutico más glamoroso y rentable.

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Esto pudo haber tenido sentido desde una perspectiva de cartera de negocios, pero creó pocos incentivos para la gerencia del área de químicos. Poca gente trabajará arduo y se quemará las pestañas en la oficina, si el resultado de sus esfuerzos es generar efectivo para otra unidad del corporativo.

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Diversos negocios, como el que Ciba-Geigy solía ser, están ensombrecidos por una cultura dominante. La manera óptima para operar un negocio de químicos es muy diferente a la de un negocio farmacéutico. En la antigua Ciba, la cultura dominante era la farmacéutica y todos los sistemas se desarrollaban para apoyar ese negocio. No había suficiente atención gerencial para desarrollar el segmento de químicos.

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Con frecuencia, con esa clase de diversidad ningún negocio se maneja de la forma más adecuada. Por supuesto, la evidencia del mercado de valores mostró que los inversionistas huían de Ciba-Geigy. La fusión con Sandoz –creadora de Novartis (una compañía enfocada en ciencias biológicas) y de Ciba Specialty Chemicals (una corporación independiente)– eliminó muchos de estos apremios. Los mercados financieros de inmediato recompensaron esta decisión con la cantidad de 25,000 millones de francos suizos.

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2. Enfoque al desempeño.
Justo después de la transferencia de activos, Ciba Specialty Chemicals disfrutó de un crecimiento fenomenal de desempeño. Esto se logró dentro del marco de creación de valor para el accionista y debido al enfoque en ciertos propulsores clave del negocio. Como una nueva empresa, Ciba tenía una oportunidad única de tomar una hoja en blanco y crear estructuras y sistemas excelentes desde el principio, directamente relacionadas a la dinámica específica del negocio.

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Por ejemplo, Ciba ha promovido el concepto de servicios compartidos mucho más que cualquier otra compañía. Una antigua,  pesada y costosa organización con 72 dirigentes en el país ha sido reemplazada por 14 centros regionales de soporte del negocio. El resultado es una muy delgada estructura organizacional, descentralizada, con pocas interfases y una clara definición de responsabilidades. La ambigüedad en las responsabilidades y la duplicidad de funciones han sido eliminadas. Esto aumenta la velocidad de ejecución y reduce el costo.

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Michael Jacobi, director financiero de la empresa, explica: “Queríamos simplificar las estructuras para tener una especialización mayor. Un trabajo siempre debe hacerse en el lugar apropiado, donde tenga el mayor sentido. Y queremos evitar las conversaciones improductivas sobre quién hace qué y quién paga”.

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Por otro lado, la eficiencia mejorada a menudo tiene consecuencias adversas. Muchas veces se traduce en despidos o en la exigencia de que los empleados cambien la manera en que contribuyen con la compañía. No puede haber un acercamiento a la eficiencia que sea un mero ejercicio de adelgazamiento. Es posible que la falta de compromiso de una compañía hacia sus empleados resulte en una respuesta similar de parte de ellos, y el impacto a largo plazo de dicha estrategia puede ser desastrosa.

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Los beneficios de la eficiencia idealmente se logran al crear capacidad para aumentar las ventas sin agregar gente. Pero en este caso, una mayor parte del esfuerzo debe dedicarse a crear nuevas oportunidades de negocio, algo que Ciba ha logrado con éxito. En su segundo año como compañía independiente, Ciba Specialty Chemicals elevó 19% sus ventas.

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3. Interés por el accionista.
La mayoría, si no todas las empresas, afirman preocuparse por sus accionistas, pero pocas demuestran este compromiso a través de hechos concretos. En el caso de Ciba, la comunicación con los accionistas es abierta, y los reportes financieros son mucho más transparentes que lo que uno encuentra típicamente en Europa. Y para evitar cualquier ambigüedad y conflicto entre las mediciones de desempeño internas y externas, las verificaciones endógenas –en las que se basa la compensación– son exactamente las mismas que se reportan a los accionistas. Ahora es imposible verse bien en una medición interna de desempeño, a menos de que se genere valor para el accionista.

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Obviamente, al preocuparse por las inquietudes y prioridades del accionista, no debe haber falta de previsión. Es posible que los empleados hagan la siguiente pregunta: “¿Qué significa para mí el valor para el accionista?” Aquí, la comunicación interna es muy importante y los propulsores del negocio juegan un papel clave para transmitirles el mensaje.

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Cada persona puede ver con claridad sus acciones relacionadas con la creación de valor para el accionista. Por ejemplo, desarrollar nuevos productos que satisfagan las necesidades del cliente resultará en un mayor crecimiento en ventas y, por consecuencia, en valor para el accionista: su ganancia llega a través de la satisfacción del cliente, no a sus expensas. Esto puede sonar obvio y trivial, pero comunicar internamente las dimensiones específicas del marco de trabajo de valor para el accionista enfoca la atención de los empleados y guía su compromiso hacia las medidas del desempeño de la compañía.

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El concepto de valor para el accionista ha existido por mucho tiempo, pero hasta los últimos años no ha sido implementado ampliamente fuera de Estados Unidos. A pesar de las muchas historias de éxito, el valor para el accionista no es la forma garantizada, ni única, de triunfar. Muchas compañías cometen el error de refinar y complicar conceptos como el de valor para el accionista hasta el punto en que los árboles no dejan ver el bosque y, por consecuencia, los resultados son una gran decepción.

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Como hemos visto, el muy pragmático acercamiento de Ciba Specialty Chemicals ha sido exitoso. Tres propulsores operativos clave –crecimiento en ventas, rentabilidad, eficiencia en activos– se han identificado y traducido en objetivos específicos de desempeño. Todos los sistemas se han hecho a la medida para comunicar y poner la atención en estos ejes y apoyar las decisiones operativas que los mejoren.

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El valor para el accionista puede ser vino viejo en una botella nueva, pero el buen vino merece volverse a embotellar si eso lo hace más atractivo. Una implementación simple y muy pragmática del método de creación de valor para el accionista puede resultar en un desempeño financiero notable y mayor valor de mercado. Ciba es sólo un ejemplo. Es posible que el enfoque en la creación de valor para el accionista, como un objetivo corporativo, gane ímpetu. Pero la alta gerencia necesitará aplicarse si es que quiere cumplir sus promesas.

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Leif M. Sjöbolm es profesor  de Contabilidad  y Control en Institute for Management  Development (IMD). La traducción es de Cecilia Huerta del Río.

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