La reinvención de Goldman Sachs

Las nuevas regulaciones amenazan las ganancias del gigante de Wall Street, pero sus ejecutivos dicen que la tecnología y las inversiones de los BRIC van a mantener la firma como una de las...
John J. Curran / Bloomberg

La actuación fue  en el mes de junio, ante una multitud en el Waldorf Astoria de Nueva York. Las estrellas: el CEO de Goldman Sachs Group, Gary D. Cohn, y el CFO de la empresa, David A. Viniar. Alliance-Bernstein Holding auspiciaba la conferencia para los afligidos inversionistas de Wall Street.

En ese momento, las acciones de Goldman estaban 20% más bajas desde el inicio de 2011.

Aun antes de que la audiencia tuviera la oportunidad de hacer preguntas a los ejecutivos de Goldman, el analista de Bernstein Brad Hintz dijo: "En este momento el mercado tiene poca credibilidad", y agregó que lo que más temían los inversionistas era que las nuevas regulaciones que saldrían de Washington y de Basilea, Suiza, tendrían efectos negativos duraderos en la franquicia Goldman. "Las acciones de Goldman han estado a la baja", dijo Hintz . "Yo tenía un desempeño superior al mercado y, francamente, hasta ahora no ha funcionado".

Cohn estaba preparado para la situación. "No es de sorprender que el impacto potencial de la regulación sobre la estructura de los mercados de capital y las implicancias en las instituciones financieras parezca algo demasiado serio para los inversionistas", señaló. Luego se dispuso a convencer a los escépticos de que la caída de las acciones fue más un tema relacionado con la percepción de los inversionistas que un reflejo de un futuro desalentador para Goldman. Dijo que un cambio en los mercados podía ser aun fructífero para las empresas que actúan con celeridad. "Nuestra capacidad de adaptación se mantiene intacta", aseguró.

Cohn no dijo que sería una tarea fácil. Las nuevas leyes y los mercados enturbiados están poniendo de cabeza el mundo de Goldman. En octubre de 2007, sus acciones se vendían a 236 dólares. El 19 de julio, costaban 128.49 dólares. El año pasado, los ingresos cayeron a 39,000 millones de dólares (MDD) de 46,000 MDD en 2007, mientras que las ganancias disminuyeron a 8.4 MMDD, de 116,000 MDD en 2007.

Las malas noticias no terminaron el 19 de julio, cuando Goldman dio a conocer su reporte de ganancias del segundo trimestre. La rentabilidad cayó 39%, a 7,280 mdd con respecto al mismo periodo del año anterior. El ingreso neto era de 1,090 mdd, menos de la mitad de los 2.3 mmdd que ganó el banco en el segundo trimestre de 2007. "El segundo trimestre estuvo dominado por las preocupaciones sobre la economía global", explicó Viniar.

Fiona Swaffield, analista de bancos de RBC Capital Markets de Londres, estima que posiblemente las nuevas regulaciones lleven las ganancias antes de impuesto de Goldman a niveles 20% inferiores a los que hubieran tenido sin las nuevas leyes que están siendo elaboradas por las agencias de Washington bajo la Ley Dodd-Frank de 2010 y por el Banco de Pagos Internacionales en Basilea (en inglés, BIS).

Si Goldman quiere mantener su condición como uno de los bancos de inversión más redituables del mundo, tendrá que experimentar cambios profundos, dice Hintz. El banco ya ha cerrado dos de sus mesas de operaciones para cumplir con la Ley Volcker, la sección de la Ley Dodd-Frank que prohíbe las operaciones bursátiles por cuenta propia y limita la inversión directa en los fondos de cobertura o en los fondos de inversión de capital privado. Esta ley recibió el nombre de su más ferviente defensor, el ex director de la Reserva Federal Paul Volcker.

Reducción de los negocios vulnerables

El banco también se está preparando para modernizar su negocio de  derivados extrabursátiles u OTC, los cuales, bajo la Ley Dodd-Frank, deben pasar a las cámaras de compensación y a las comisiones de valores. Y bajo las nuevas leyes del Banco de Pagos Internacionales, Basilea III, se le pedirá a Goldman que incremente el capital pagado/social que mantiene con respecto a los activos ponderados en función del riesgo a más de 9.5% para el año 2019 de apenas 8% que tenía que mantener a mediados de julio.

Gran parte de las ganancias actuales de Goldman proviene de negocios vulnerables. Aproximadamente 36% de los 4,100 mdd de ganancias operativas que obtuvo en el primer trimestre vinieron de su unidad de Inversión y Préstamo, creado a fines de 2010 para mantener las actividades exclusivas del banco, algunas de las cuales podrían quedar anuladas por la Ley Volcker. En el primer trimestre, Goldman seguía teniendo 11,900 mdd en inversiones en fondos de capital privado y en fondos de cobertura, que bajo la Ley Dodd-Frank se restringirán a 3% del capital pagado de la institución bancaria. "Éstos son fondos que Goldman tendrá que reducir bajo la Ley Volcker", explica Swaffield.

El otro negocio que está en riesgo es el de Servicios a Clientes Institucionales, que abarca las operaciones  de creación de mercado de Goldman. En mercados de menor liquidez, como los de renta fija, el banco podría comprar bonos y venderlos unas semanas después. "Si se trata de conservar los bonos mientras se busca a un comprador, eso es creación de mercado" y está permitido, dice Roger Freeman, analista de bancos de Barclays Capital. "Pero si los entes reguladores consideran que los bonos se conservaron intencionalmente como una apuesta del mercado, éstas se considerarían operaciones bursátiles por cuenta propia".

Durante el próximo año, se implementarán leyes adicionales a la Dodd-Frank que reformularán el mercado de derivados, a través del cual Goldman compra y vende complejos contratos de futuros y de opciones. Si bien la empresa no desglosa las operaciones con derivados en su declaración de  ingresos, declaró a la Comisión de Investigación de Crisis Financiera, un panel creado por el Congreso para analizar las causas de la crisis financiera en 2010 que su negocio de derivados produjo 25 a 35% de los ingresos de la empresa.

Más tecnología y menos compensaciones

Los derivados OTC o extrabursátiles  son contratos de opciones que se negocian entre dos partes, generalmente sin dar a conocer los precios que se pagan en esta operación. Bajo las leyes que ahora están siendo redactadas por la Comisión de Operaciones de Futuros sobre Commodities y por la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos, aproximadamente 80% de las operaciones de derivados podrían hacerse a través de plataformas de operaciones y de intercambio, manteniendo un registro de todas las transacciones que se realizan.

La transparencia de precios podría interferir con las grandes operaciones donde este tipo de información podría tener efectos sobre los mercados, dice Randy Snook,  vicepresidente ejecutivo de la Industria de Valores y Asociación de Mercados Financieras (SIMFA, en inglés), un lobby de la industria financiera. Además, los nuevos requisitos de márgenes podría obligar a los jugadores de derivados a salirse del mercado, ya que el precio para la cobertura de las transacciones es muy alto, dice Snook.

"Ninguna de las leyes para los derivados es una gran amenaza para Goldman", asegura el analista de bancos de inversión Jeffrey Harte, de Sandler O'Neil & Partners de Chicago. "La amenaza real es que los mercados se están achicando dramáticamente debido a las nuevas leyes".

Goldman ve en la tecnología, especialmente en los nuevos sistemas de operaciones digitalizadas low touch, como una salvación para sus negocios de derivados, dice el analista Richard X. Bove, de Rochdale Securities, con sede en Stamford, Connecticut. "Están tratando de usar la tecnología para reducir el costo de las transacciones a niveles que los competidores no podrán alcanzar para luego ofrecer un precio por debajo del de mercado y así atraer volúmenes mucho más altos", señala Bove.

La tecnología puede ofrecer otra ventaja cuando las operaciones de derivados pasen a los mercados de valores. "Estamos pasando de un mercado OTC de negociaciones a un sitio electrónico, similar a los mercados de valores o de gobierno, que son negocios veloces", dice Hintz. "Las empresas que dispongan de la mejor tecnología estarán en una posición más sólida".

A nivel global, Goldman tiene unos 8,000 trabajadores especialistas en tecnología e invierte de 500 millones de dólares (MDD) a 1,000 MDD anuales en nuevas tecnologías de operaciones y otras tecnología. Cohn sostiene que uno de los grandes triunfos de Goldman para adaptarse al cambio con la tecnología llegó a fines de los 90 y en los primeros años del milenio cuando el mercado de valores pasó de operaciones regionales al sistema de mercado nacional. "Conforme avanzaba el tiempo, las tasas de comisión y los márgenes (spreads) caían mientras que los volúmenes crecían significativamente". Dijo Cohn a los inversionistas en la conferencia realizada en junio: "Invertimos  en tecnología para controlar la eficiencia operativa y para generar ganancias en el mercado". Las inversiones en tecnología también han permitido a Goldman reducir su personal en más de 50% de sus niveles más altos de casi 5,000 empleados.

Cuando una empresa financiera ha realizado todos los ahorros posibles a través de la tecnología pero todavía tiene que hacer más ajustes, sólo queda recurrir a un lugar: a las compensaciones. "Generalmente, las compensaciones son el 70% de la base de gasto de Wall Street", dice Harte. "Por lo tanto, si se intenta recortar gastos, probablemente usted tenga que recurrir a las compensaciones".

Si bien el salario de los CEO de las 50 empresas financieras más importantes aumentó 26% en 2010, en términos generales, el resto de los ejecutivos financieros están percibiendo sueldos menores y con características diferentes a antes de la crisis. "Los dos cambios más destacables en los pagos que realiza Wall Street son, en primer lugar, que los salarios han caído 25%, en promedio, y por otro lado, que una parte más grande de este salario se paga con acciones", dice Dan Ryan, titular del área de servicios financieros de la firma reclutadora Heidrick & Struggles International. En Goldman, el total de las compensaciones cayeron a 39% del ingreso en 2010, de 43% en 2007. Durante el mismo periodo, el pago al CEO de Goldman Lloyd C. Blankfein pasó de 54 MDD a 14.5 MDD. Cincuenta y cuatro por ciento de su compensación de 2010 fue en acciones restringidas.

Presión desde Suiza

La presión para reducir costos se debe, en parte, a Basilea III. El 29 de junio, el BIS publicó una serie de lineamientos en los cuales destacaba que las llamadas instituciones financieras globales de importancia sistémica, conocidas como las G-SIFI o simplemente como SIFI, debían conservar hasta 2.5 puntos porcentuales extra de capital social/pagado con respecto a sus activos, superando el 7% de requisito de capital que tendrán que conservar el resto de los bancos para 2019.

El operador de bolsa Keefe, Bruyette & Woods (KBW) pone a Godman en el grupo SIFI  debido a su negocio de derivados y a su fuerte huella global. Sin embargo, la empresa dice que es probable que Goldman quede en el segundo nivel de SIFI, lo cual implica que necesitará conservar sólo 2% de reservas adicionales en vez de 2.5%. ¿Por qué se ubicaría en el segundo nivel? "Ya no es la compañía gigante que solía ser", dice Federick Cannon, director de investigación de KBW.

Goldman y otras SIFI potenciales ya han recortado el apalancamiento que usan para financiar acuerdos a la mitad o más, y el colchón de capital de 9% llevará a algunas empresas a reducirlo aún más, ya que el dinero prestado puede disminuir el índice de capital social/pagado de un banco. En el primer trimestre de 2008, los meses antes del colapso de Lehman Brothers Holding, los activos de Goldman eran 27.9 veces su capital. Aun a ese nivel, no eran los más altos de Wall Street: tanto Bear Stearns como Lehman tenían activos valuados en 30 veces su capital.

Hasta marzo, el apalancamiento de los activos de Goldman había caído a 12.9 veces su capital, y la rentabilidad de la empresa también había disminuido. El retorno sobre la inversión durante el segundo trimestre de 2011 fue de 6.1%, inferior al 31.2% del mismo periodo de 2007.

La estrategia de Goldman para permanecer entre los primeros bancos de inversión del mundo tiene dos metas, según Cohn: aumentar su participación de mercado y recortar gastos a través de inversiones en tecnología, y "perseguir el PIB", como dijo en la conferencia,  desplegando la bandera de Goldman en los países BRIC: Brasil, Rusia, India y China. Brasil, China e India son los tres mercados principales para Goldman en este momento. La empresa está también intentando cerrar acuerdos en Rusia, a donde Blankfein ha viajado dos veces durante el año pasado.

La banca de inversión tradicional -asesoría en fusiones y adquisiciones y el financiamiento de acciones y bonos- sigue siendo un aspecto fuerte del negocio de Goldman. Hasta junio de este año, la empresa mantenía el liderazgo en el mercado de fusiones y adquisiciones con 23% de participación de mercado y 309,000 MDD en acuerdos, según datos recabados por Bloomberg. También tuvo el primer lugar en el mercado de OPI y de valores y el número tres en bonos globales. Sin embargo, la banca de inversión de Goldman no tuvo tan buen desempeño: durante 2010, sólo 9.3% de las ganancias de la empresa provinieron de este negocio.

Como resultado de todas las nuevas leyes, Goldman podría terminar conservando más capital total del que necesita. A medida que la empresa concluye paulatinamente con sus inversiones patrimoniales, se libera el capital comprometido para estos acuerdos, baja la deuda, se reducen los activos y el capital de los acuerdos está en condiciones de volver a los accionistas. "Desde la perspectiva de un inversionista, cuando usted retira su capital y está administrando el capital de terceras partes y su renta son las comisiones y sobre comisiones, el retorno sobre el capital pasa a ser mucho más alto", dijo Cohn a los inversionistas en junio.

Falta mucho para ver las ventajas de cambiar de mercados, si es que hay algunas, ya que la mayoría de las nuevas leyes todavía tienen que redactarse. Ahora, las grandes empresas financieras se enfrentan a tiempos difíciles y a la necesidad de recortar sus gastos. A principios de junio, la Chief Financial Officer de Morgan Stanley, Ruth Porat, presentó un plan para recortar los gastos de su compañía en 1,000 MDD durante los próximos tres años; entre los recortes se incluyen los límites en los viajes de los empleados y hasta en el uso de BlackBerry.

Posiblemente, la nueva orden del día para las compañías financieras sea la sorpresa y la incertidumbre. En la conferencia de junio, Cohn eludió una pregunta de Hintz sobre si Goldman tenía planes de incrementar sus dividendos. "Hasta que no tengamos más claro el panorama en el cual operaremos  creemos que es muy difícil tener una política de capital realmente dura, y en este momento nos es muy difícil hacer proyecciones", precisó.

Los mercados financieros odian la incertidumbre. Lo que quiso decir Cohn es que la industria bancaria -y Goldman Sachs- pasan por tiempos difíciles.

AYER …. Y HOY

Los ingresos, ganancias y ROE ya se han visto afectados mientras Goldman se prepara para una nueva era.

Concepto
2do. trimestre 2007
2do trimestre 2011
Rentabilidad
10,200

millones de dólares

7,300

millones de dólares

Ingreso Neto
2,300

millones de dólares

1,100

millones de dólares

ROE 31.2%
1,100

millones de dólares

Precio de la acción 226 dls. 1,228*
Honorarios Staff (como porcentaje de los ingresos) 48% 44%
FUENTE: Bloomberg. *al 19 de julio, 2011.
GOLDMAN Y BASILEA III

Las nuevas leyes probablemente impliquen que la empresa tenga que mantener un capital social/pagado de 9% en 2019. Por ahora necesitarán mantener un capital de 8%.

Año
2013
%
2014
%
2015
%
2016
%
2017
%
2018
%
2019
%
Índice de capital

primario nivel 1

3.50 4.00 4.50 4.00 4.50 4.50 4.50
Colchón de conservación
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de capital

0.63 1.25 1.88 2.50
Colchón de conservación de capital SIFI para Goldman 2.0
Total 3.50 4.00 4.50 5.13 5.75 6.38 9.0
*Estimaciones de Keefe, Bruyette &Woods. El colchón SIFI (para instituciones financieras de importancia sistémica) se introducirá paulatinamente a partir de una fecha no acordada aún.

FUENTE: Bloomberg.

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