Corresponsabilidad monetaria en el desajuste fiscal

La política monetaria ha tenido cierto impacto en el desequilibrio fiscal, opina Alfredo Coutiño; el gobierno enfrenta una restricción presupuestal que se vuelve más severa, dice el autor.
mexico dinero  (Foto: Getty)
Alfredo Coutiño*
CIUDAD DE MÉXICO (CNNExpansión) -

A últimas fechas la política monetaria ha enfatizado la importancia de consolidar el ajuste fiscal ante el riesgo creciente de un mayor desequilibrio en las cuentas públicas. Sin embargo, la política monetaria ha tenido cierta corresponsabilidad en el desequilibrio fiscal y en el endeudamiento público de los últimos tres años.

En 2013 el gobierno mexicano anunció que cambiaría el rumbo de la política fiscal para incurrir en un desequilibrio multianual, después de haber anunciado un compromiso de déficit cero a finales del 2012. La respuesta de política monetaria a este hecho no solo es positiva sino que incluso se torna más acomodaticia para sincronizarse con el estímulo fiscal.

Como resultado, el banco central disminuyó la tasa de interés de referencia desde un 4.50% que existía al inicio de la administración (diciembre 2012) hasta un 3% en junio del 2014.

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La tasa se mantuvo sin cambio en 3% hasta mediados de diciembre del 2015, cuando inicia el ciclo de normalización monetaria en los Estados Unidos. Así, desde el inicio de la administración, la política monetaria se hizo cada vez más acomodaticia a la par de un desequilibrio fiscal creciente.

Con el desplome en el precio del petróleo y la continua reducción de la capacidad productiva de la industria, el gobierno enfrenta una restricción presupuestal que se vuelve más severa desde finales del 2014 y sobre todo a lo largo del 2015.

A pesar de los recortes presupuestales anunciados, de las coberturas petroleras, y, de los remanentes de operación monetaria, el desequilibrio fiscal permanece sin señales de ajuste.

Como resultado, el déficit fiscal pasa de un 2.6% del Producto Interno Bruto (PIB) en 2012 hasta un 3.5% en el 2015. Mientras la deuda pública neta total se incrementa desde un 33% del PIB hasta poco más de 43% en el mismo periodo.

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Es decir, el endeudamiento público aumentó en 10 puntos porcentuales del PIB en la primera mitad de la administración. Mientras que los requerimientos financieros del sector público, una medida más amplia de las necesidades de financiamiento, aumentó en los últimos tres años en 12.5 puntos del PIB para llegar a 45.7%.

Definitivamente la principal responsabilidad recae en el manejo de la política fiscal, que ante el entorno de restricción de ingresos, no realizó el ajuste suficiente para detener el desequilibrio presupuestal. Sin embargo, la prolongada naturaleza expansiva de la política monetaria también contribuyó al mantenimiento del desajuste fiscal y al endeudamiento, básicamente a través de dos canales: tasas de interés bajas y ganancia cambiaria.

Primero, mantener tasas de interés históricamente bajas y de manera prolongada constituye un estímulo para no ajustar el desequilibrio fiscal. Tasas bajas no solo abaratan el costo de la deuda nueva sino también el refinanciamiento de la deuda vieja, lo cual genera ahorros que le permiten al gobierno mantener cierto nivel de gasto.

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Segundo, ante el agresivo ambiente de inestabilidad financiera, el mantener tasas artificialmente bajas implica que la mayor parte del impacto de la volatilidad se le carga al tipo de cambio.

Así, la depreciación de 25% que acumula el peso desde diciembre de 2012 ha representado una ganancia cambiaria en términos de remanente de operación del banco central, el cual es entregado al gobierno. Este remanente ha sido usado hasta 2015 para compensar el gasto del gobierno en lugar de cancelar deuda.

De esta manera, los buenos deseos de la política monetaria de ayudarle a la política fiscal al parecer la sujetaron a una “dominancia fiscal”. Es decir, derivó en una situación en donde se perdió grados de libertad para manejar la tasa de interés, ante la preocupación de que incrementos en la tasa iban a descuadrar aún más las finanzas públicas y agravar el endeudamiento del gobierno.

De hecho, la persistencia por mantener tasas bajas a pesar del drenaje de las reservas y la significativa depreciación cambiaria puede encontrar explicación precisamente en un manejo monetario que pretendía evitar ser la razón de un mayor desequilibrio fiscal ante el potencial alza en el costo de la deuda pública.

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Sin embargo, ante la inminente llegada del inicio del final de la era del dinero barato y abundante –iniciada en los Estados Unidos a finales del 2015, la tasa de interés en México tenía que subir necesariamente. Esto explica en gran medida el que la política monetaria hacia finales del 2015 empezara a hacer énfasis en la importancia de consolidar los ajustes fiscales anunciados.

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Esta llamada monetaria hacia la política fiscal se ha intensificado últimamente ante el arreciamiento de la volatilidad financiera, el regreso de la inflación hacia tasas más altas, y ante la posible urgencia de tener que acelerar la normalización monetaria. Sin embargo, el llamado a la disciplina tiene que ser mutuo, es decir, disciplina fiscal pero también monetaria.

*Alfredo Coutiño es Director para América Latina en Moody’s Analytics. Las ideas expresadas son de la exclusiva responsabilidad del autor y de ninguna manera deberían ser atribuidas a la institución para la cual trabaja.

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