Fondos de cobertura: terminó la fiesta

A primera vista, la Iglesia de Inglaterra, el laboratorio de física de partículas CERN en Ginebra, y la Asociación de Pensiones de Bomberos y Policía de Colorado pueden tener poco en común. Pero comparten algo: Tienen cientos de millones de dólares invertidos en fondos de cobertura.

Los tres cautelosos inversionistas se encuentran entre una ola de instituciones -desde fondos de beneficencia hasta planes de jubilación- que han comenzado a acumular su dinero en una industria alguna vez despreocupada, que es vista por muchos dentro y fuera del mundo financiero como un emblema del exceso en tiempos de auge.

Pero hay un signo de interrogación flotando sobre la fiebre por los fondos de cobertura.

Desde principios de 2010, la industria ha registrado entradas netas por casi 150,000 millones de dólares por parte de inversores. Sin embargo, en el mismo período, el fondo de cobertura promedio ha rendido sólo 7.5%; en comparación con 9.3% de la renta variable a nivel mundial y casi 15% de los bonos globales.

La contradicción entre su popularidad y su reciente rendimiento apunta a una profunda remodelación de los fondos de cobertura y de su lugar en el ecosistema financiero. Los gestores de fondos de cobertura ya no pueden pretender ser los amos del universo financiero con instrumentos financieros al alcance de la mano y clientes agradecidos a su entera disposición. Por el contrario, enfrentan un futuro en el que se diferenciarán poco del resto del mundo de la gestión de activos, más formal y orientado al cliente.

Sin embargo, la gran pregunta es si la domesticación de la industria -vista por muchos como algo nada malo- también está poniendo en riesgo su magia para la inversión.

De cualquier manera, el cambio apunta a una crisis de identidad. En los últimos meses algunos de los grandes nombres de la industria, desde George Soros hasta Carl Icahn, han tirado la toalla.

Los grandes fondos de cobertura, como Moore Capital de Nueva York han devuelto el dinero a sus inversores por temor a caer en la trampa de la industria de volverse demasiado grandes para triunfar. Los mercados siguen castigando a cualquiera que muestre el tipo de agallas que, antes de 2008, convirtieron a una generación de gestores de capital en multimillonarios. Como ejemplo de ello, John Paulson, quien hizo más dinero que nadie en la industria con su apuesta de 2007 contra las hipotecas subprime, ha perdido más que nadie desde 2010 con su apuesta a una recuperación en Estados Unidos.

La mayoría de los gestores de fondos de cobertura se dieron cuenta de que la fiesta terminó en 2008, pero pocos esperaban que la resaca durara tanto tiempo. "La idea de que podías atrincherarte durante un par de años (en 2010 y 2011) y entonces todo se normalizaría de nuevo está desapareciendo. Y está llegando como un impacto", dice Luke Ellis, el jefe de la unidad de fondo de fondos FRM de Man Group que cotiza en Londres, que con 19,500 millones de dólares bajo su gestión es uno de los mayores inversores en fondos de cobertura.

"La gente de la industria está despertando al hecho de que 2006 era la anormalidad, no hoy", añade Ellis. "Si administrabas capital en los dinámicos años hasta 2007, te estarás preguntando: "¿Por qué me molesto en tratar de hacer dinero ahora?"

No es difícil ver por qué los inversores institucionales se sienten tan atraídos a los fondos de cobertura, a pesar de sus recientes dificultades de rendimiento.

A pesar de que 2008 fue el peor año de esa industria en términos de rendimiento, ganó más que cualquier otra, enfatizando su valor. Aunque los fondos de cobertura perdieron, en promedio, el 19% del dinero de sus clientes ese mismo año, otras clases de activos se desempeñaron mucho peor. Un fondo de pensiones con una asignación mayor en fondos de cobertura tuvo mejores resultados que uno que estuviera únicamente asignado a renta variable.

El ex congresista Richard Baker, quien ahora dirige la Managed Fund Association, organismo que representa a la industria de los fondos de cobertura estadounidenses, dice que, desde 2008, "las pensiones y fondos de beneficencia dan una mayor prioridad a preservar los activos que a alcanzar rendimientos extraordinarios y tomar riesgos extraordinarios para lograrlo". Y añade: "Existe una mayor dependencia en nuestra industria para ser una herramienta que minimice el riesgo y obtenga rendimientos".

En efecto, los rendimientos que tales inversores esperan son muy diferentes de aquellos que hicieron famosa a la industria. "Estamos experimentando que los retornos positivos no correlacionados son más importantes para los inversores institucionales que las grandes ganancias", dice Tommaso Mancuso de Hermes BPK de Londres, que administra 2,300 millones de dólares en inversiones en fondos de cobertura para el fondo de pensiones BT y otras instituciones. En lugar de entre 15 a 20% anual, los inversores institucionales están cómodos con entre 6 y 10%, indicó una muestra de más de una docena de gestores de fondos de cobertura de primer nivel al Financial Times este mes.

Esas reducidas ambiciones no pueden ser explicadas sólo por la caída de las tasas de interés clave a nivel mundial -la referencia a la cual los inversionistas ligan sus expectativas. La alta correlación entre los activos, los bajos volúmenes de negociación y la amenaza de una impredecible intervención política en el mercado también están mellando los rendimientos. "Creo que hay un reconocimiento de que el mundo en que estamos ahora es muy diferente", dice un alto ejecutivo de una de las principales 20 firmas.

Lo que les importa a las instituciones es que los rendimientos sean estables . Observan el mundo de manera diferente a la forma en que, históricamente, los bancos privados suizos, las oficinas familiares y las personas con un alto patrimonio neto lo hacían", dice John Forbes, el jefe de operaciones de Caxton Associates, uno de los principales fondos de cobertura de Nueva York. "Los inversores institucionales quieren una menor volatilidad, rendimientos confiables y organizaciones bien administradas que tengan buen cumplimiento y controles operativos", añade. Caxton ha perdido dinero en sólo uno de sus 30 años en el negocio.

Para empezar, algunas empresas se han vuelto cada vez más transparentes en lo que respecta a reducir su toma de riesgos. Winton Capital Management, un gestor de fondos de cobertura de Reino Unido, ha dejado claro a sus clientes que el crecimiento de los activos bajo su gestión en su fondo insignia ha sido acompañado por un menor uso del apalancamiento y de algoritmos de negociación con parámetros más cuidadosos de toma de riesgos.

Es un enfoque que apela a las instituciones. En 2011, Winton por sí solo representó una décima parte de todas las entradas en la industria. La empresa dice a sus clientes que consideren que sus inversiones se extienden a lo largo de décadas, no de años o incluso meses.

"La sostenibilidad de los retornos es el santo grial porque la vida media de un fondo de cobertura es de sólo cinco años", dice Paul Marshall, fundador del fondo de cobertura Marshall Wace de Londres y una de las figuras más prominentes de la industria en Europa. "¿Qué sentido tiene, si eres una institución, realizar dos años de los debidos procesos sólo para invertir en un negocio que no va a durar más de otros tres?"

El problema, como señala Marshall, es que una gran parte de la industria promete cosas que ya no puede cumplir. "Mucha de la industria de los (fondos de cobertura de renta variable) es exactamente la misma que era hace 10 años", dice. "Con demasiada frecuencia, el modelo es sólo un tipo con talento y algunos analistas que duran unos años, pero no logran desarrollar una ventaja sostenible".

Incluso en el extremo superior, los gestores se están quedando cortos. "Hay un buen número de fondos que son demasiado grandes para sus estrategias", dice Marshall. "Los gestores extienden más su misión: Se mueven en diferentes mercados más allá de su competencia para aumentar los rendimientos. La única gran área donde debería haber más escrutinio es la capacidad".

De hecho, aunque algunos han devuelto el dinero a los inversores, en un esfuerzo por mejorar los mediocres rendimientos -y evitar convertirse en un negocio demasiado engorroso para comerciar eficientemente en los actuales mercados con bajo volumen- hay excepciones. Los grandes fondos de cobertura siguen dominando, con los 20 principales fondos de cobertura -de aproximadamente 8,000- gestionando más de una cuarta parte de la industria de 2 billones de dólares en activos.

Es más, muchos temen que el enfoque de los inversores institucionales en el modo en que se generan los rendimientos esté teniendo un profundo y dañino efecto en los niveles de los rendimientos.

"Los inversores han sido engañados por el mito de que, de alguna manera, los fondos de cobertura pueden ofrecer cero riesgos y un buen rendimiento", dice Chris Hohn, fundador del Children's Investment Fund de Reino Unido y uno de los mayores nombres de la industria, más conocido por sus campañas activistas contra las grandes corporaciones. La realidad, dicen él y otros, es que al prometer baja volatilidad y nada de pérdidas, los gestores de fondos de cobertura están renunciando a cualquier ventaja de mercado que puedan tener, a pesar de que bien pueden seguir cobrando altos honorarios.

TCI, el fondo de Hohn, en contraste con gran parte de la industria, toma posiciones grandes y concentradas en acciones pasadas por alto o muy poco populares. A pesar de que perdió fuertemente en 2008, su historial a largo plazo, contemplando incluso ese año, sigue estando cómodamente en el decil más alto. Ha ganado 22% este año, entre otras cosas gracias a apuestas grandes y audaces en Japan Tobacco Corp. y en News Corp. de Rupert Murdoch.

"Estamos teniendo éxito en un mundo donde muchos fondos de cobertura no saben qué hacer", dice Hohn. "Los chicos de macro están perdidos. Los fondos de cobertura que cotizan están perdidos. El índice de fondos de cobertura ha estado básicamente plano durante tres años. Eso es algo fuerte".

En referencia a los bruscos reveses en el sentimiento que han dominado los mercados, dice: "Los últimos tres años han sido de riesgo intermitente, y tratar de lidiar con eso, todo el mundo ha intentado cambiar de mercado. No hay alfa en ello, no hay valor añadido".

Sus observaciones apuntan a la contradicción en el centro de la crisis de confianza de la industria: ¿Deberían enfocarse los gestores en tomar riesgos calculados durante largos períodos o en gestionar el riesgo en el corto plazo? En otras palabras, ¿son los fondos de cobertura tomadores de riesgo o mitigadores de riesgos?

La mayor parte de la industria tiene pocas dudas sobre lo que prefiere. "¿Cómo van las cosas? Las cosas son un asco", dice el jefe de un fondo enfocado en renta variable de 5,000 millones de dólares que se niega a ser identificado. "Los mercados son delgados, los inversionistas están nerviosos y no hay apetito por el riesgo".

Sus declaraciones se repiten en otros lugares. Los operadores de nivel junior y medio que alguna vez compartieron los grandes pagos cuando sus empresas tomaban la acostumbrada rebanada de 20% de los robustos beneficios de operación ahora están recibiendo sus pagos de un fondo de bonos muy disminuido. Su añoranza por los días de gloria previos al 2008 es palpable.

Sin embargo, la evidencia muestra que, con más y más dinero fluyendo hacia dentro, la tendencia hacia rendimientos menores y un comercio menos emocionante, no es algo a corto plazo, sino secular. Los rendimientos a 12 meses en las últimas dos décadas muestran una clara tendencia a la baja acompañada por un crecimiento en los activos.

La presión de los inversores de enfocarse en la liquidez -o la velocidad con la que pueden retirar su dinero- es, quizás, el problema más grande. "Si quieres algo parecido a la liquidez diaria en un fondo de cobertura, entonces obtendrás rendimientos como los que puedes encontrar en una cuenta de depósito en un banco", dice Ellis de Man Group. "Sólo que no regalamos tostadoras gratis en la industria de los fondos de cobertura".

No es que los fondos de cobertura vayan a desaparecer: "Si eres un administrador de fondos, puedes sentarte y lamentarte de lo difícil que es la vida, o puedes decir: 'Ésta sigue siendo la mejor manera de hacer dinero', y divertirte al hacerlo. ¿Qué más vas a ir a hacer?"

Bajo presión

El apetito por el riesgo se desvanece en las aguas abiertas financieras

Para el observador casual, los profundos alborotos económicos que actualmente enturbian los mercados globales -desde altísimos rendimientos de bonos soberanos europeos hasta la zigzagueante renta variable estadounidense- pueden parecer condiciones ideales para que los gestores de fondos especulativos y oportunistas astutos hagan su agosto.

Sin embargo, estos para nada son mercados fáciles para la mayoría de los operadores de fondos de cobertura. Sus ideas de inversión podrían funcionar en el mediano plazo, pero a corto plazo la volatilidad, generalmente provocada por acontecimientos políticos imprevisibles , está resultando ser demasiado para sus propios apetitos de riesgo. Con volúmenes de negociación en mercados normalmente líquidos como la renta variable que han caído hasta 60%, el problema se agrava.

Los inversores institucionales, los mayores clientes de los fondos de cobertura, tienen poca o ninguna tolerancia a las pérdidas. Por lo tanto, los administradores de fondos están limitados por la necesidad de controlar rigurosamente sus apuestas y asegurar que pueden devolver dinero rápidamente si se les solicita. "Los inversores están recordando vívidamente lo que ocurrió en 2008", dice Toby Young, director de relaciones con inversionistas en el fondo de cobertura Caxton Associates.

Como resultado, los administradores de fondos de cobertura están sentados en carteras con altos niveles de efectivo, con la esperanza de que las oportunidades seguras se materialicen cuando los mercados se calmen.

Un ejemplo es  la deuda en dificultades, donde los fondos de cobertura sienten que pueden hacer un gran negocio en los bonos corporativos europeos de alto rendimiento ya que los bancos del continente están listos para descargar sus enormes carteras de deuda a precios simbólicos. Sin embargo, con los políticos interviniendo para evitar que los bancos tengan que hacerlo, cualquier posible ganancia que pueda salir de esa situación tendrá que esperar.

La precaución no es necesariamente es algo malo. Algunos creen que anuncia un "regreso al futuro" para la industria, en donde los fondos de cobertura regresarán a sus objetivos originales de cubrir y proteger -buscando rendimientos pequeños pero consistentes y con bajo riesgo-, en lugar de grandes apuestas direccionales.

Pero la preocupación de otros está llevándose la ventaja real que los gestores de fondos de cobertura tienen como inversores.

Y en un entorno de bajos rendimientos, también se están planteando cuestiones acerca de las tarifas notoriamente altas del sector. Si un fondo rinde sólo 8% anual, el 2% de la comisión típica anual por gestión parece más pronunciado que nunca.

Los fondos están ahora bajo presión para reducir la tasa a 1.5% o incluso a 1%. Pero, como siempre, esperan algo a cambio, como una mayor porción de los beneficios, cuando consigan ganarlos.