¿Por qué la primera Fibra 'E' es en realidad Fibra 'C'?

La primera Fibra E prevé debutar este jueves en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV). Pese a lo esperado, no será en un proyecto de infraestructura energética, sino en una carretera. Su patrocinador y administrador será la empresa Pinfra, y su primer activo, la México-Toluca, con la que espera captar en el mercado alrededor de 13,500 millones de pesos (MDP).

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La Fibra E es un nuevo instrumento que pretende ofrecer a los inversionistas una cartera de proyectos de infraestructura que les generen rentabilidad por su operación —por ejemplo, en el caso de la carretera, a través del peaje—. Con su creación, el gobierno esperaba lograr financiamientos para proyectos de infraestructura y, sobre todo, de energía. El plan era que Pemex y la CFE pusieran a disposición de los inversionistas activos necesitados de recursos, como ductos, líneas de transmisión, refinerías y plantas petroquímicas.

De momento, eso no ha sucedido, y Pinfra se les adelantó.

¿Por qué Pinfra?

La compañía de David Peñaloza era una de las probables candidatas para estructurar un vehículo de inversión de este tipo, por tener un portafolio maduro de concesiones carreteras y cumplir con los requisitos administrativos, explica Antonio Franck, socio del área Bancaria y Financiera del despacho Jones Day.

El empresario creó Pinfra a partir de las cenizas de Tribasa, una firma importante en los 90 que protagonizó un sonado caso de presunta evasión fiscal, aunque más tarde fue exonerado. Ahora ha logrado posicionarse como un exitoso operador de concesiones carreteras y portuarias, lo que ha sido premiado por los inversionistas en la BMV, donde sus títulos han subido 46% en los últimos dos años. Opera 17 concesiones, superando a Ideal, de Carlos Slim, que tiene 10.

Su experiencia en los mercados le permite estructurar la Fibra E más rápidamente que a Pemex o a la CFE, que están actuando con cautela ante la novedad del instrumento, dice Óscar López, socio del sector Energía de la consultora Ernst & Young (EY).

Con los recursos obtenidos, Pinfra refinanciará deuda de la México-Toluca, que asciende a 2,819 MDP, 35% de su deuda total. Monetizar la autopista le ayudará a fortalecer su posición de cara a nuevos proyectos, como el del segundo piso de Indios Verdes a Santa Clara, cuya licitación acaba de ganar, destaca Armando Rodríguez, analista de Fibras de Signum Research.

“No le faltaban recursos para Indios Verdes (la compañía tiene en caja 11,400 MDP), pero así, con la Fibra E, fortalece mucho el balance para esta obra, de modo que no presione el uso de la caja. Además, en adelante es posible ver a Pinfra muy activa en otras licitaciones”, agrega el analista.

Aprender y mejorar

La Fibra E de Pinfra será la prueba que esperan otras empresas para aprender a estructurar estos vehículos y desatar una ola de estos instrumentos, como sucedió hace casi cinco años con las Fibras inmobiliarias, afirma Eduardo Flores, vicepresidente de Supervisión Bursátil de la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV).

La regulación de la Fibra E aún no es definitiva y deja abiertas muchas aristas respecto del propio esquema, algo que las autoridades han hecho a propósito. “No todas las Fibras E serán iguales. Lo que sí esperamos es que se llegue a un estándar que sea adecuado, que se encuentre un equilibrio para los emisores y los inversionistas”, explica Narciso Campos, jefe de la Unidad de Banca y Valores de la Secretaría de Hacienda. La experiencia de Pinfra servirá de ejemplo al resto.

Además, hay elementos que podrían mejorar en el futuro, de modo que sea más sencillo listar una Fibra E, y que den el impulso definititvo a Pemex y a la CFE. De momento, existen dificultades administrativas para que estas entidades puedan escindir sus activos y ponerlos a disposición de los inversionistas, destaca José Estadía, socio de Energía de Jones Day.

Por ahora, se necesita tener la primera Fibra en operación para ver qué temas se deben atender, ya que “es un poco temprano para definir exactamente hacia dónde debe ir otro instrumento”, añade Adalberto Valadez, socio de la firma de abogados Nader Hayaux y Goebel.

¿Qué riesgos hay?

La Fibra que Pinfra estructura con la subsidiaria que opera la México-Toluca no está exenta de riesgos, asociados a su propia estructura, como los posibles conflictos de intereses. Por ejemplo, en la documentación enviada a los órganos reguladores, Pinfra especifica que será sólo un accionista minoritario de la Fibra. A esto se suma que los títulos que venderá en el mercado serán de voto limitado.

Lo anterior implica que quienes compren títulos de la Fibra no tendrán derechos totales para tomar decisiones, pero, de igual modo, Pinfra llevará el timón sobre la México-Toluca, ya que, aunque sea accionista minoritario de la Fibra, seguirá siendo el accionista mayoritario del proyecto.

Para varios expertos, esto limitará el poder del resto de los inversionistas. A ello se suman otros riesgos para la rentabilidad del activo, como los bloqueos en carreteras o aforos inferiores a lo esperado.

La energía, ¿para cuándo?

Uno de los motivos de que Pemex y CFE no hayan lanzado una Fibra E obedece a los cambios que sufrieron en sus administraciones, lo que retrasa la toma de decisiones.

En febrero, José Antonio González Anaya asumió la dirección de Pemex, en sustitución de Emilio Lozoya, mientras que Juan Pablo Newman reemplazó a Mario Beauregard al frente de las finanzas de la petrolera.

“La verdad, es un poco difícil, porque todo el mundo esperaba que la Fibra E de Pemex, que estaba avanzada y bastante platicada, saliera en algún momento de este año”, afirma López, de EY.

En el caso de la CFE, el director de Finanzas, Jaime Hernández, sustituyó a Enrique Ochoa en la dirección general a inicios de agosto, aunque la empresa ya tiene el proceso adelantado y ha contratado a unos banqueros de inversión para llevarlo a cabo.

Otra de las razones por las que no se lanzó una Fibra E de energía obedece a que Pemex y la CFE necesitaban una historia que contar al público inversionista. Para ello, debían separar la información de valor de mercado, tarifas, costos de operación y mantenimiento de los activos a monetizar.

“Como estos costos no estaban segregados dentro de sus cifras, es muy difícil hacer la separación o la extracción de los datos, de tal forma que puedas establecer cuál es la utilidad de operación de la explotación de esos activos”, dice Rubén Cruz, socio líder de Energía de la consultora KPMG.

Por ello, EY duda de que el mercado mexicano conozca las primeras Fibra E de Pemex o de la CFE en lo que resta del año.