En Skype jugaron con fuego… y ganaron

Tras el acuerdo de compra de 8,500 millones de dólares (mdd) pagados por Microsoft, Skype se considera uno de los mejores negocios hechos por las firmas de capital- riesgo en la década. Pero ello no significa que sus anteriores propietarios (varias firmas de inversión) no hayan incurrido en un riesgo innecesario.

El capital-riesgo, aunque suene extraño, se cimenta en la deuda. Las firmas de capital riesgo tradicionalmente piden prestado a bancos más del 30% del valor de la operación, y luego utilizan ese apalancamiento (fondos obtenidos por préstamos) para maximizar las utilidades. Así, cuando el crédito se agota (como sucedió en la crisis de 2009) las firmas de capital-riesgo reducen su ritmo de inversión, sin importar el capital que tengan a la mano.

Pero la verdadera clave del financiamiento apalancado es que protege contra el riesgo de pérdidas. Los préstamos se trasladan a la hoja de balance de un portafolio de la compañía, no a la hoja de balance de la firma de inversión. Si ocurre un impago, las pérdidas derivadas de la deuda se producen en los bancos o en cualquiera que haya comprado o garantizado esos préstamos, no en la firma de inversión.

Dicho lo anterior, es interesante descubrir que en 2009, cuando Silver Lake Partners y sus socios inversores compraron Skype a eBay, los compradores decidieron 'garantizar' ellos mismos la deuda adquirida para realizar la operación, que ascendió a 1,900 mdd.

Tres pensamientos me salen al encuentro:

1. ¡Vaya! Debieron estar muy confiados.

2. Quizás ningún banco estuvo dispuesto a prestar dinero para esta operación.

3. ¿Por qué hacerlo?

1. Sí, desbordaban confianza. Esta es la compra más grande jamás hecha por Silver Lake; además, su socio inversor, la firma de capital-riesgo Andreessen Horowitz, exponía su reputación al no ajustarse a su estrategia de invertir sólo en el rango de los ཮,000 dólares a los 50 mdd'. Los compradores de Skype creyeron muy seriamente en dicha inversión, a pesar de la batalla legal que eBay libró con los fundadores de la telefónica para poder vender este negocio.

2. El acuerdo se anunció a mitad de la crisis crediticia, pero los bancos ya no estaban tan cerrados al préstamo.

3. Esta es la pregunta más importante: fuentes cercanas a la operación me dicen que la garantía se hizo con el objetivo de abaratar el préstamo. Seguramente esta decisión está relacionada con el punto 1: mucha confianza, pero parece que asumieron un riesgo innecesario. Toda inversión conlleva riesgos y una metedura de pata hubiera ocasionado que los inversores de Silver Lake salieran al rescate con más apoyo financiero.

No estoy sugiriendo que Silver Lake no estuviera en su derecho de garantizar la deuda originada por la compra de Skype. La mayoría de los acuerdos de los fondos de inversión de capital-riesgo incluyen disposiciones que les permiten garantizar deuda hasta cierto porcentaje del capital de fondo. Y se ha hecho antes, si bien en transacciones donde el precio de compra apenas incluye un mínimo de capital (por ejemplo, en cierta ocasión la firma de inversión TGP garantizó deuda en una operación que incluía sólo 6 dólares en capital).

Pero el que tengas derecho a hacer algo no significa que hacerlo sea una decisión inteligente.

Sé que cuestionar cualquier aspecto de aquella compra de Skype, a la luz de la compra de Microsoft por 8,500 mdd, es extraño. A fin de cuentas, la confianza de Silver Lake ha sido recompensada y sus inversionistas no tendrán que pagar nunca un centavo de la deuda garantizada.

Pero hay una razón por la cual los fondos de inversión de capital privado superan a otro tipo de activos, y es que gran parte del riesgo se terceriza a Wall Street. Alterar ese modelo parece un riesgo innecesario. Skype debería ser considerado como un caso aparte, no como el nuevo status quo.