Deutsche Bank, ¿fuerza o ficción?
Josef Ackermann era alcista. Incluso mientras la industria financiera global se tambaleaba, el ejecutivo de Deutsche Bank comenzó 2009 declarando audazmente que su banco tenía mucho capital y volvería a obtener ganancias ese año.
En una conferencia con inversores en febrero de ese año, Ackermann dijo que proporcionaría "tanta claridad como fuera posible en todas las posiciones" para refutar la idea de que bancos como el suyo tenían "pérdidas ocultas, y un día se abrirán, y luego... necesitamos más capital y la única manera de proceder -pedir capital- es ir a ver a los gobiernos".
Durante la campaña de relaciones públicas realizada por Deutsche, el precio de sus acciones se recuperó desde 16 euros en enero a 39 euros a finales de abril de 2009, cuando reportó ganancias antes de impuestos de 1,800 millones de euros en el primer trimestre.
Pero tres ex empleados del banco dicen que esta demostración de fuerza estaba basada en una ficción. En una serie de quejas presentadas ante los reguladores estadounidenses, dos gestores de riesgos y un operador dijeron a los funcionarios que Deutsche habían ocultado miles de millones de dólares en pérdidas.
"De esta manera, el banco fue capaz de mantener su imagen cuidadosamente diseñada de que estaba capeando la crisis mejor que sus competidores, muchos de los cuales requirieron rescates por parte del gobierno y experimentaron un deterioro notable en los precios de sus acciones", dice Jordan Thomas, un ex abogado de la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC, por sus siglas en inglés), que representa a Eric Ben-Artzi, uno de los denunciantes.
Algo también desconocido por el público hasta ahora es la asistencia -totalmente formal- proporcionada a Deutsche por el grupo inversor Berkshire Hathaway del multimillonario Warren Buffett.
En las quejas ante la SEC en 2010 y 2011, los empleados alegan que la principal fuente de sobrevaloración estaba en una cartera de operaciones "supersenior apalancadas" por 130,000 millones de dólares
En 2005 éstas operaciones eran vistas como la próxima gran cosa en el mundo en rápida evolución de los derivados de crédito. Fueron diseñadas para comportarse como el tramo más elevado de una obligación de deuda garantizada típica, donde activos como hipotecas o seguros contra impago de deuda (credit default swaps o CDS) eran combinados para dar a los inversores distintos grados de exposición al riesgo.
Deutsche se convirtió en el mayor operador de este mercado, que involucró a bancos que compraban seguros contra la posibilidad de incumplimiento por parte de algunas de las empresas más seguras.
Al trabajar con Deutsche, los inversores -muchos de ellos fondos de pensiones canadienses en busca de rendimientos- vendieron seguros al banco, colocando una pequeña cantidad de la garantía.
A cambio, recibían un flujo de ingresos de Deutsche como una prima de seguro. En un acuerdo típico con un valor nominal de 1,000 millones de dólares, los inversores colocaban sólo 100 millones de dólares en garantías, una fracción de lo que normalmente contabilizaría un inversionista al suscribir un contrato de seguro.
La pequeña cantidad de la garantía no importaba, dijeron los creadores del producto. La posibilidad de que varias compañías seguras, como Dow Chemical o Walmart, cayeran en bancarrota todas al mismo tiempo era infinitesimalmente pequeña. Requeriría de una guerra nuclear. La posibilidad de que los inversores tuvieran que pagar por el seguro parecía imposiblemente remota. La posibilidad de que sus garantías se agotaran era ilógica.
Tras comprar protección a inversionistas canadienses, Deutsche fue y vendió protección a otros inversores en Estados Unidos a través del índice de crédito de referencia, conocido como CDX. Obtenía un margen de unos pocos puntos base entre las dos posiciones, tal vez de un 0.03%.
Eso no suena como mucho. Pero a medida que acumulaba posiciones cada vez mayores, esto eventualmente representó el 65% de todas las operaciones apalancadas ‘supersenior', acumulando una cartera de 130,000 millones de dólares en valor teórico. Durante la vida útil de siete años de la operación, los pocos puntos base alcanzaron un valor de 270 millones de dólares.
Sin embargo, había un problema que los operadores no previeron o por el cual no se preocuparon cuando contabilizaron cientos de millones de dólares en ganancias por adelantado. Una crisis financiera grave, muy por debajo de una guerra nuclear, también podría producir resultados desastrosos.
En 2007, los diferenciales de crédito se ampliaban mientras los inversores se ponían nerviosos acerca de las perspectivas de las empresas, y mientras la liquidez se secaba. Sin embargo, los diferenciales de las estructuras de los tramos de derivados supersenior, que representaban la parte más segura de la estructura de capital, no sólo aumentaron en dos o tres veces, sino que explotaron.
Un académico llega
Ben-Artzi se unió a Deutsche en 2010, mucho después de que pasara lo peor de la crisis financiera. Cómo un matemático con un doctorado por la Universidad de Nueva York, había trabajado en otros bancos, incluyendo Goldman Sachs, en el detallado sector de los derivados.
Se sintió atraído por Deutsche en parte porque el trabajo de modelar riesgos era cuasi-académico, con un mejor balance vida-trabajo que su empleo en Goldman.
Ben-Artzi creía que la opción brecha estaba lejos de ser insignificante. Con base en el modelo utilizado en Goldman, calculó que pudo haber representado hasta un 8% del valor teórico de la operación durante la crisis, o 10,400 millones de dólares. Cuando los diferenciales de crédito se deterioran, como él sabía, los bancos deben reservar no sólo la ganancia ajustada al mercado del valor incrementado de su protección, sino también de la opción brecha: las pérdidas ajustadas al mercado asociadas con un abandono de la contraparte.
Durante varios meses, Ben-Artzi interrogó a sus colegas de Deutsche acerca de cómo modelaban la opción brecha. Afirma que sus superiores le dijeron que en algún punto el banco había utilizado un modelo pero encontró que arrojaba resultados "económicamente inviables". En vez de ello, utilizaba otras dos medidas. En primer lugar, un descuento del 15% sobre el valor de las operaciones, una amortización equivalente a millones de dólares, pero muy por debajo de los miles de millones de dólares en que Ben-Artzi estimó la exposición.
De hecho, en una presentación interna en 2006, revisada por el Financial Times, un ingeniero financiero de Deutsche dijo que "la actual dependencia en los (descuentos) no parece suficiente para dar cabida a todos los posibles escenarios de impacto en el diferencial".
En 2008, durante la crisis, en lugar de aumentar los descuentos, el banco los desechó.
Se suponía que ahora el riesgo de la brecha era cubierto por una reserva. Los denunciantes dicen que el total de reservas mantenidas por la oficina de correlación de crédito era de entre 1,000 millones de dólares y 2,000 millones de dólares, que se suponía que cubría todos los riesgos, no sólo la opción brecha. Deutsche se negó a decir qué tan grande era su reserva, pero una persona familiarizada con el asunto dijo que era suficiente, y que era una opción más adecuada para las condiciones del mercado en aquella época.
Luego, en octubre de 2008, Deutsche eligió otro camino. Una persona familiarizada con la situación reconoce que desde este punto hasta el final de 2009, Deutsche detuvo cualquier intento de modelo, descuento o de reserva para la opción brecha, pero dice que la compañía tomó esta acción debido a la desorganización del mercado durante la crisis financiera. Esto fue autorizado por KPMG, el auditor externo, de acuerdo con la persona.
En este punto, para contabilizar la diferencia de riesgo, el banco la cubrió mediante la compra de opciones ‘colocadas' por S&P. La idea era que si el mercado de valores caía aún más, indicando un mayor estrés financiero, el valor de esas opciones se incrementaría, compensando el creciente riesgo de la brecha.
Uno de los ex empleados, dice que el uso de valores de renta variable para cubrir el riesgo de crédito no es lo ideal. "No es una buena protección. Se trata de dos mercados completamente diferentes. Pero no importa qué tipo de cobertura coloques contra la opción brecha, aún así tienes que valorar la opción correcta por separado".
Ben-Artzi dice que no fue informado de los cambios de Deutsche a la valoración durante la crisis financiera a pesar de sus persistentes esfuerzos por entenderlos. Dice que sus preocupaciones fueron desestimadas por sus superiores con sede en Londres y se le dijo que la cuestión había sido decidida "en la punta de la pirámide" del banco.
En noviembre de 2011, después de que él dice que Deutsche siguió negándose a explicar la valoración, fue despedido. Tres días antes, había presentado una denuncia como denunciante interno ante la SEC. Más tarde presentó una denuncia separada -con la asistencia de Government Accountability Project, una organización sin fines de lucro con sede en Washington que asesora a los denunciantes, alegando que su despido fue una represalia.
Al reportar sus quejas, Ben-Artzi no se dio cuenta de que no era el primero en hacerlo. Pero Financial Times había establecido que otros dos ex empleados alemanes habían planteado los mismos alegatos ante la SEC.
Matthew Simpson había estado en Deutsche desde hacía 10 años, cuando fue ascendido a un cargo senior en la oficina de correlación de crédito en Nueva York en 2008. Simpson, quien a través de su abogado no quiso hacer comentarios, eventualmente planteó una serie de preocupaciones sobre la actividad interna de la oficina y, en última instancia, ante la SEC. La suya era una lista mucho más larga de preocupaciones sobre valores y procedimientos de contabilidad, pero contenía las preocupaciones sobre la opción brecha más tarde planteadas por Ben-Artzi.
También alegó que los comerciantes no estaban simplemente subestimando la opción brecha, sino que activamente contabilizaban incorrectamente el valor de sus operaciones. De acuerdo con la denuncia de Simpson, a la protección comprada a los inversores se le daba un valor artificialmente alto, mientras que a la protección vendida se le daba un valor más bajo.
Ambas marcas, dijo, pasaron a engrosar las ganancias iniciales y los bonos de los operadores. Deutsche dice que ha investigado a fondo las denuncias de declaraciones erróneas financieras realizadas por Ben-Artzi y Simpson y que las considera "totalmente infundadas".
Simpson también sostuvo que si Deutsche hubiera representado adecuadamente sus posiciones, habría contabilizado una pérdida de miles de millones de dólares en las profundidades de la crisis y podría haber requerido del apoyo del gobierno para sobrevivir.
Cuando Deutsche reportó ganancias en el inicio de 2009, su proporción de capital nivel uno -el cálculo de la capacidad de los bancos para absorber pérdidas- era de 10%, con 32,300 millones de euros en capital nivel uno contra 316,000 millones de euros en activos ponderados por riesgo. Si el capital nivel uno hubiera caído en 8,000 millones de euros por debajo del extremo superior de las estimaciones de los ex empleados antiguos, esta proporción habría caído por debajo del 8% que los reguladores alemanes exigían en ese momento.
Simpson no sabía que había otro denunciante cuyas advertencias precedían a la suyas. Este tercer individuo, que ha pedido el anonimato, presentó una serie más amplia de acusaciones contra Deutsche. Pero al igual que los dos hombres que siguieron, se quejó acerca de las violaciones a la opción brecha; y, al igual que Simpson, señaló una práctica generalizada de contabilidades erróneas.
'Alocados' desajustes
Incluso fuera de Deutsche, algunos expertos instaban a los bancos a examinar su tratamiento de la opción brecha en aquel entonces. Entre ellos se encontraba Jon Gregory, socio de la consultora Solum Financial, quien publicó una advertencia escrita la opción brecha en 2008, cuando trabajó en el banco británico Barclays. Él decía que ignorar la opción brecha o contabilizarla como una reserva, como Deutsche hizo, era inaceptable en su opinión.
"No puedes valorarlo como si todo el asunto no estuviera apalancado, donde estarías comprando protección a un inversor que te da la cantidad teórica total de, digamos 1,000 millones de dólares, dice ahora. "Es apalancada. Ellos no me han dado 1,000 millones de dólares. Sólo me han dado 100 millones de dólares. Tengo que dar cuenta de la diferencia entre las dos cifras. La diferencia es la opción brecha, y debo valorar esto de forma consistente con el tramo subyacente supersenior".
En 2008, Gregory estaba preocupado por las valoraciones en todo el mercado y no se enfocó solamente en el comportamiento de Deutsche. Pero otros dos bancos con grandes posiciones apalancadas supersenior dijeron al Financial Times que ellos diseñaron la opción brecha.
Y si los demás no configuraron la operación, ningún otro banco estaba sujeto a posibles pérdidas tan grandes como Deutsche. Tampoco surgieron tales amplias acusaciones de contabilidades erróneas contra ningún otro banco.
"Las valoraciones e informes financieros fueron adecuados, como quedó demostrado por nuestra posterior venta ordenada de estas posiciones", indica Deutsche.
Sin embargo, algunos bancos sí compartían un problema: Se produjo un desajuste en la operación inicial y en la operación de compensación. Deutsche estaba comprando protección contra una amplia gama de empresas, que incluía diversos nombres de todo el mundo. Y luego vendió protección contra una serie de empresas en el índice CDX de compañías únicamente estadounidenses. Ésta fue la misma serie de índices que JPMorgan Chase utilizó en sus famosas operaciones de London Whale o Ballena de Londres, que este año acumularon más de 6,000 millones de dólares en pérdidas.
Era una cobertura imperfecta. Los diferenciales de crédito de una cartera podían deteriorarse mientras que la otra cartera podía mejorar.
"Ahora tienes un desajuste enorme en los nombres", dice uno de los tres antiguos empleados. "Porque al que le compraste protección realmente no vale mucho y al que le vendiste protección pudo haber tenido a Washington Mutual en él (el banco estadounidense que quebró en 2008) u otros nombres muy tóxicos. Tenías esos desajustes realmente alocados".
Añadiendo riesgo, muchas de las contrapartes eran canadienses, lo que significaba que la protección que Deutsche compró estaba cotizada en dólares canadienses. Sin embargo, la protección que vendía para compensar las operaciones estaba cotizada en dólares estadounidenses. Si las monedas se alejaban en su cotización, las pérdidas podían acentuarse.
Al principio Deutsche fijó este riesgo de fluctuaciones monetarias entrelazadas con el riesgo crediticio -conocido como ‘riesgo quanto'- en cero, alegaron dos de los ex empleados. Alegan que esto por sí solo debería haber añadido cientos de millones de dólares a las pérdidas ajustadas al mercado de Deutsche.
Una persona familiarizada con el asunto lo niega, y dice que el banco creó una reserva para hacer frente al riesgo quanto. Sin embargo, con la volatilidad del mercado durante la crisis, el banco se dio cuenta de que tenía que hacer algo más.
Finalmente, Deutsche salió en busca de un salvador que había ayudado a muchas instituciones durante la crisis financiera: Buffett. Mientras que su apoyo a Goldman y Bank of America fue dado a conocer durante la crisis, su intervención en Deutsche no había sido ampliamente conocida hasta ahora.
Berkshire suscribió un seguro sobre el riesgo quanto de Deutsche a un costo de 75 millones de dólares en 2009. Deutsche contabilizó esto como una protección completa sobre el riesgo. Pero el contrato que aceptaba la operación, revisado por el Financial Times, limita el pago en caso de pérdidas a 3,000 millones de dólares, mientras que Deutsche reclamaba la protección sobre decenas de miles de millones de dólares. Una vez más, los ex empleados alegan que el banco estaba contabilizando como si se hubiera asegurado plenamente asegurado contra las pérdidas, mientras que en la realidad se aseguraba a sí mismo sólo contra una pequeña porción.
Una persona familiarizada con la situación dijo que los auditores externos aprobaron el tratamiento. Berkshire Hathaway no respondió a una solicitud de comentarios.
Las lecciones que se pueden aprender
En medio de la confusión, un gran evento estaba ayudando a Deutsche. En los días más oscuros de 2008, estaba trabajando con otros bancos y con sus contrapartes canadienses para atajar una implosión en las apalancadas operaciones supersenior, un riesgo aumentado en parte por la congelación del mecanismo de financiamiento canadiense -el mercado de activos respaldados por papel comercial. Con el tiempo, llegaron a un acuerdo conocido como el acuerdo de Montreal, aprobado en enero de 2009, con ambas partes añadiendo más garantías a la mezcla con el fin de minimizar el riesgo de pérdidas.
Deutsche puso mucha confianza sobre el acuerdo. Incluso antes de que hubiera sido implementado, el banco estaba contabilizando sus posiciones como si la reestructuración ya hubiera ocurrido y su riesgo brecha se hubiera reducido. Una persona familiarizada con la situación dijo que el tratamiento era apropiado debido a que las negociaciones estaban avanzadas.
Pero a pesar del acuerdo, en un documento interno de mayo de 2009 revisado por el Financial Times, Deutsche seguía identificando las operaciones apalancadas supersenior como "el mayor riesgo en la cartera de operaciones". "La calidad de la garantía adicional colocada después de la reestructuración es cuestionable", advirtió el mismo documento.
En 2012, muchas de las operaciones han vencido o han sido gradualmente disminuidas. Con los mercados de crédito a niveles más normales, la aventura de Deutsche con los derivados exóticos ya no amenaza su supervivencia. Una persona familiarizada con el asunto dijo que pese a todo el alboroto acerca del riesgo de brecha, las garantías en ningún momento estuvieron comprometidas.
Pero los tres ex empleados dijeron a la SEC que este resultado no significa que los alegatos deban ser olvidados.
"Si Lehman Brothers no hubiera tenido que anotar su contabilidad durante seis meses todavía podría estar en el negocio", dice uno de los hombres. "Y si Deutsche hubiera hecho su contabilidad podría haber estado en la misma posición que Lehman".