¿El fin de los conglomerados petroleros?

ConocoPhillips se separará en dos firmas de comercio independiente, que podrían generarle más valor; si disolver la firma resulta un éxito para los accionistas, BP y ExxonMobil podrían hacer lo mismo.
refineria  (Foto: Photos to Go)
Cyrus Sanati

El mes pasado se anunció que ConocoPhillips (COP) planea separarse en dos compañías de comercio independiente, lo que tomó a Wall Street por sorpresa, pues ahora se plantean preguntas incómodas sobre la raison d'etre (razón de ser) de las grandes compañías petroleras. Si COP demuestra que puede generar valor separando sus unidades de exploración y producción de sus unidades de refinería y mercadeo, otras compañías, como BP y ExxonMobil, podrían encontrarse pronto bajo presión de sus accionistas por tomar las mismas medidas, cambiando para siempre el panorama energético. 

Hasta ahora, era bien aceptado que ser más grande era la clave para ser una mejor compañía petrolera. Esta visión fue llevada a su extremo lógico a finales de los 90, cuando nació la compañía petrolera ‘Super Major'. En Estados Unidos, Conoco se fusionó con Phillips, Chevron con Texaco y Exxon con Mobil. En Europa, BP adquirió las compañías petroleras estadounidenses Amoco y Arco, mientras que Total, de Francia, compró a Petrofina, de Bélgica, y a su compañera francesa Elf Aquitaine. Sólo Royal Dutch Shell evitó la locura por las fusiones.

La razón de las fusiones era clara: los precios del combustible habían colapsado. A finales de los 90, el petróleo se comerciaba a 10 dólares por barril debido a una serie de eventos; algunos situacionales, como la crisis económica asiática de 1998, y algunos estructurales, como la decreciente relación entre el consumo de petróleo y el crecimiento económico en países occidentales. Además, el número de campos petroleros abiertos al desarrollo comercial habían disminuido, mientras que las regalías de los campos existentes se menguaban al tiempo que los países productores de petróleo exigían una porción más grande del pastel de los ingresos. 

Las fusiones fueron vistas como un éxito para la mayoría de las compañías, pues lograron racionalizar sus modelos de negocios y hacer más eficientes sus operaciones. Ser más grandes les dio más poder de apreciación al tratar con contratistas de servicios petroleros, y mayor poder de apalancamiento a la hora de negociar con gobiernos extranjeros. Pero los beneficios de ser más grandes lucían confinados a unidades de negocios distintas: mientras que una unidad de refinería se volvía más eficiente gracias a la fusión, no se debía a que la compañía tuviera una unidad de exploración y producción fuerte, y viceversa. 

Esto se debe a que el lado de la exploración y el lado de la refinería del negocio de petróleo tienen poco que ver uno con otro. Contrario a la creencia popular, las grandes compañías petroleras no tienen casi ningún control sobre el precio del petróleo hoy en día. Este poder pertenece directamente a los países ricos en petróleo que tienen la mayor parte de las reservas petroleras, a los bancos de Wall Street y a los fondos de cobertura que especulan y hacen los mercados en el juego de comercio de petróleo. Aunque ExxonMobil obtenga petróleo, no puede garantizar que su unidad de refinería pueda procesar de forma rentable un barril para convertirlo en gasolina o en calefacción por petróleo. 

El renacimiento de los enfoques únicos 

Los inversionistas que querían una exposición al sector del gas y del petróleo se dieron cuenta de esta desconexión. Mientras colocan más dinero en las compañías de enfoque más pequeñas que se concentraron en una industria de forma vertical, las grandes empresas petroleras comenzaron a comerciar a un descuento. De hecho, desde la locura de las fusiones del año 2000, las grandes compañías petroleras han comerciado con un descuento promedio de entre 11% y 12%, en comparación con sus competidores más pequeños de un sólo enfoque, según un estudio reciente de Citi Investment Research and Analysis.

Este descuento se traduce en miles de millones de dólares en valor perdido en compañías de este tamaño. Un ejemplo es el caso de Marathon Oil. La pequeña firma integrada de petróleo y gas anunció en enero que se separaría en dos compañías -una que se concentre en la exploración y producción y otra que se concentre en la refinería y mercadeo- algo similar a la división de COP. Un día antes del anuncio, Marathon tenía un valor en el mercado de cerca de 28,900 millones de dólares. Hoy en día, ambas compañías independientes, Maraton Oil Corporation y Marathon Petroleum Corporation, tienen un valor en el mercado combinado 30% mayor, de 37,400 millones de dólares, lo que significa que la división desencadenó potencialmente 8,500 millones de dólares en valor. 

Si COP pudiera ganar 30% en su división, sumaría un impresionante valor de 33,000 millones de dólares, según su valuación en el mercado el día previo al anuncio del acuerdo. Pero a diferencia de Marathon, COP ha visto como su precio de participación cae desde el anuncio, cerca del 3% abajo en ganancias mediocres. 

Claro que Marathon y COP se comerciaban en lugares distintos cuando anunciaron su decisión de separación, pues Marathon se comerciaba a un descuento de cerca del 20% en comparación con otras compañías petroleras integradas, mientras que COP se comerciaba a la par de sus contrapartes. Parece que el mercado revaluó a Marathon para comerciar en conformidad con sus contrapartes y después le cedió un 10% de valor adicional para compensar el descuento promedio entre las firmas petroleras integradas y las compañías de un sólo enfoque. Si esa lógica aplica y COP genera un 10%, aún podría liberar 18,000 millones de dólares en valor... nada mal. 

Las grandes empresas petroleras restantes (ExxonMobil, Total, Chevron, Shell y BP), así como las compañías petroleras integradas más pequeñas, como Hess, estarán prestando atención a COP mientras comienza a desmembrarse. Los analistas ya comenzaron a jugar con los números. La mayoría ha dicho que BP es la más propensa a separarse. La compañía petrolera actualmente comercia a una fracción de su valor de activos neto, debido, sobre todo, al golpe que recibió por el derrame petrolero masivo en el Golfo de México, el año pasado. Deutsche Bank calcula que si BP dividiera su unidad de refinería y mercadeo, podría liberar entre 15,000 y 20,000 millones de dólares en valor si se comerciara a la par de sus contrapartes.

Pero los analistas de Deutsche Bank dicen que es ‘insensato' creer que la compañía podría hacer otra división estratégica, dados los miles de millones de dólares en pérdidas potenciales que aún enfrenta en relación al derrame petrolero del año pasado. Podría tomar años antes de que el desastre quede limpio, manteniendo unido a BP a la fuerza. Pero una vez más, la empresa está tomando medidas para reducir su presencia en la refinería sin dividirse, vendiendo algunas de sus refinerías más grandes para ayudar a pagar los costos en relación con el derrame.

La petrolera británica no es la única que vende refinerías. Por ejemplo, Shell recortó el 40% de su capacidad de refinería en los últimos 12 años a través de ventas de activos. Una división en el caso de Shell podría no generar el mismo valor como lo haría COP. 

Además, las compañías petroleras son conservadoras, por lo que convencerlas de hacer una división radical, aunque pueda liberar potencialmente miles de millones de dólares en valor, no será nada fácil. Un ejemplo es ExxonMobil. Un incremento de sólo 10% en el valor a través de una división valdría 43,000 millones de dólares para los accionistas, el equivalente al PIB de Túnez. Pero ExxonMobil es el miembro más conservador de las grandes empresas petroleras, por lo que una división sería difícil de imaginar.  

"Aunque ExxonMobil sería el candidato ideal porque una división desencadenaría el mayor valor, es el menos propenso a hacerlo, pues su administración está convencida de que el modelo integrado funcionará en el futuro tal como lo ha hecho en el pasado", dice Fadel Gheit, analista energético en Oppenheimer. 

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Ni siquiera ExxonMobil es inmune a la presión de los accionistas. Se espera que COP complete su división en el primer trimestre del año entrante, dando a las acciones de la compañía algo de tiempo para colocarse por la vía positiva. 

Si la historia de ConocoPhillips es un éxito para los accionistas, habrá intenciones para desintegrar a las grandes compañías petroleras justo a tiempo para las reuniones anuales de la primavera. Así que para estas alturas del 2012, es probable que estas firmas vayan por el camino titánico de las petroleras estándar de Rockefeller, en donde los mercados, y no el Gobierno, son los que están forzando una división esta vez.

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